人民币升值压力下QDII的新使命

本文见《财经》杂志2003年第16期 出版日期2003年08月20日


  正如方风雷文章所说,“金融产品的设计及海内外市场的兼容是QDII最终成功不可缺少的一个环节”。这涉及到香港市场的定位,金融产品的开发,与内地市场的衔接等一系列问题。香港需要主动和积极,需要高层次和战略性的思考,使自己的强项更强,不仅振兴香港经济,也为内地资金提供一个新的投资渠道,有助于中国金融业的成长与发展。
出版日期:2003年08月20日
本文见《财经》杂志 2003年第16期

ஸஸ但是,今天QDII的内涵和使命与两年前相比已经不尽相同。两年前的QDII是要通过“北水南调”,刺激香港股市,带动香港经济,使港人重拾信心。今天,在人民币升值压力日增的情况下,QDII是周转外汇收入、压缩国际收支、舒缓国际压力的重要一环。因此,QDII的投资对象不应只是香港,也不只是股市。其资金规模及管理模式也需重新厘定。
ஸஸ温家宝总理近日已经表明了中国政府的政策立场——人民币短期内不升值。从保护就业和出口、稳定金融体系角度来看,这项决定是明智的。但是不升值不代表没有升值压力。中国去年经常项目顺差达 354亿美元,资本项目顺差达323亿美元。由于石油价格上升及增加石油战略储备,今年上半年的经常项目顺差可能有所下降,但资本项目顺差估计会随热钱的流入而大幅增长。下半年的经常项目及资本项目顺差,有可能出现历史新高。这种双顺差自然对人民币汇率构成升值压力。明年是美国的大选年,而贸易赤字和就业流失历来是经济不景气时美国政客们竞争选票的重要话题。布什政府在人民币和对华贸易逆差上态度转强硬只是一个时间问题,这一点在财长斯诺近来的言谈中已有所显露。
ஸஸ经常、资本项目的双顺差,至少有一个必须缩减。既然政府不愿通过升值来调整出口及经常性收支,变通方法只有一个——减少资本项目顺差。资本项目中,引进外资对经济影响太大,也不能轻动,那就需要想办法加大海外投资。政府放松资本项目控制,在条件许可的前提下有序、渐进地加大海外投资,是在当前形势下合乎逻辑的选择。这里的海外投资,既包括中国企业在海外并购,也包括企业及个人在海外的证券投资。
ஸஸ目前流入我国的外汇,均以外汇储备的形式被央行收进,再由财政部投向海外证券市场,其中大部分转换成美国国债。美元弱势及近来美债下挫可能已经对外汇储备造成一定的投资损失。我认为财政部及央行不应该是为全国外汇储备选择投资方式的惟一部门。事实上,他们在为上半年涌入的600亿美元的储备寻找投资机会时也确实有“心有余而力不足”之感。这部分机能为什么不能部分下放到民间呢?这样做不仅分散投资风险,也有利于投资结构。企业最了解自己的用汇额度及时机,可以据此选择合适的投资工具、投资时机和风险程度。
ஸஸ当然,QDII对香港无疑意义重大。在一个成熟的经济,投入股市与债市的资金之比约为1:4至1:5。至于退休基金及外汇储备,债券投资比重还要大许多。香港确实缺少定息类产品,而且香港的创新金融产品及衍生工具的种类还不够多,这就限制了香港金融市场的可投资性。
ஸஸ以目前中国国内金融产品来看,资金最需要从海外市场得到的,一是较高回报的债券,一是分散投资风险。就债券而论,香港市场并不发达,除外汇基金债券及几家公司债外,几乎没有其它选择。在此基础上建立一个具有规模的香港债市,恐怕不是三五年能达到的。反观美国及欧洲债市,品种、年期繁多,对冲、避险方式也多,十分适合中国保险公司、社保基金投资。
ஸஸ投资海外债市还包括在海外发债的中国企业债券。债券业内人士都知道,在海外的中国资金十分喜爱中国公司的债券。近年,中国企业在外发债为数不多。一般中国企业发外债,发行额中三至五成是被海外中资所吸纳。通过QDII, 海外的中资可以更有组织并得到规范,也有利于更多的中国企业到海外去发债集资。
ஸஸ从享受中国高速增长成果的角度来看,投资港股、尤其是尚未在A股上市的中国公司,是可取的。效果上,这样做既帮助了香港经济,也为国内资金争取可观的回报。不过,为分散投资风险,资金也不宜全部投入港股。香港可能是QDII的第一个落脚点,但不应是惟一的、甚至主要的投资场所。
ஸஸQDII是一项新制度,涉及“放”、“投”、“管”三个重要环节。“放”指的是资本项目的开放。这是我国经济走向成熟早晚要走的一步。人民币升值的压力,可能使资本项目的开放时间表有所提前,力度有所加大。“投”指的是投资。投资海外金融市场对不少企业及个人都是一项新的尝试。这是一个新的水域,水深流急,深浅莫测。慎用合资格机构投资者,选用适合自身需要的金融产品,把握风险,争取适度回报,大有文章可做。“管”指的是国家的外汇管制。中国毕竟是一个发展中国家,人均外汇储备仍很低,金融风险的防范能力也有待提高。近来流入国内的几百亿美元热钱也有可能随时流出。这就意味着资本项目的开放目前只能是有节制的、分步骤的,适当的政府控制、监督仍是必要的。
ஸஸ目前中国的外汇储备正以每年超过千亿美元的速度上升。除去热钱,仍有约600亿美元的实质性进账。我们估算,每年至少有200亿美元需要以证券投资的形式由资本项目流出(另假设100亿~150亿美元海外并购),才可能勉强中和人民币升值的市场压力。这对于中国资本项目的管制是一个新的挑战。打通对海外金融市场的投资渠道,已成为一个迫在眉睫的任务。投资的金额之巨及速度之快可能远超过去的想像。如何将这笔资金妥善地投资、并取得合理的回报,如何使这笔资金既按照市场规律运作,又得到有效的监管,这是QDII被赋予的新的使命和机遇。■
  作者是瑞士信贷第一波士顿亚洲区首席经济师
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