中国电信招股受挫正是塞翁失马

本文见《财经》杂志2002年第21期 出版日期2002年11月05日


  10月31日(周四)夜,本刊已接近于截稿时分,忽然传来重大消息:中国电信国际招股认购不足,无法在11月1日凌晨确定最后招股价。原定5日公布招股价、7日分别在香港和纽约挂牌买卖的安排宣告取消,后续发展尚待宣布。
出版日期:2002年11月05日
本文见《财经》杂志 2002年第21期

  如此动向表明中国电信10月下旬以来的招股行动受到了重挫,这对国际资本市场是一桩大事情。
  虽说上市成败有如兵家成败可视为常事,但中国电信此次公募属重大行动,预计总集资额达36亿美元之巨,主承销商包括了摩根士丹利、美林和中金公司三大家,市场经验都相当丰富,故外界普遍预计应成算较大,遇有失败也较难接受。更何况即使从财务上看,上市失败的损失也是可以计算的。按中国电信招股书的披露,此次上市的总开支高达1.534亿美元。此番招股嘎然中止,所需开支只有更多,对中国电信又是一重打击。
  尽管如此,我们仍倾向于认为此次中国电信招股失利亦是一桩好事。套用一句古语:塞翁失马,焉知非福?
  道理可以说出很多,而首要的还是上市时机选择。中国电信此番上市,本来就选择了一个不利时机,市场称之为“逆风启航”。当然资本市场的形势总是有高潮有低潮,当前的低潮并不意味着不能有所作为,更不意味着市场不会出现有利的“窗口”,更不消说上市成功之益处种种。问题是在当前国际资本市场的整体颓势中,电信股实属弱中之弱,因此电信股公募的难度较之一般的上市又大出许多。
  在国际上,西方国家极少在这样的环境中通过上市实施国有企业私有化计划。在目前电信股价普遍大大跌破招股价的情况下,有些已上市西方的国有电信公司,甚至在内部提出了买回股份让公司“私有化”的设想。中国电信在这种环境中上市,审时度势之后只能选择较低定价,招股价(1.47至1.68港元)下限已经贴近每股资产净值(NAV,1.46港元),对于企业和国家所有者不是很合算的买卖。何况市场上原本就有两家中资电信股(中国移动与中国联通),在目前国际投资者不大可能改变原有投资组合的情况下,买入中国电信必然打压另外两家中资电信股,如此豆萁相煎,于所有者的不利更加昭然。诸种忍让使上市的可能收益大打折扣,所以招股失利也罢,静候较佳市场时机将会有利于双赢。
  中国电信此次招股集资从28日开始入票认购,次日就传出该公司将从11月1日起将香港长途电话接入费用加价7.5倍的消息,其他国家地区长话费用亦有不同幅度上调。虽然有分析认为此项目仅占中国电信收入的6%,因此与上市无关,但仍有许多舆论将此举视为该公司依仗垄断地位创造招股利好的不智之举。此番中国电信募股受挫,亦有不少看法称正是基金经理的“杯葛行动”。这里且不说电信加价是否与招股失败成正相关,关键在于中国电信无端抬高长话价格,无疑属于无视潮流不顾大局的极端错误之举,引致香港民怨沸腾,大多数报纸均发表社评严厉抨击,实在是咎由自取。而其有意或无意地选择了在招股之际加价则是错上加错。因为市场上容不得出尔反尔,如此选择就使纠正错误少了余地。
  从此角度,更可以看出中国电信于31日呈现招股失利其实利大于弊。如果能够藉此次挫折暂停上市以待来年,则中国电信就顺理成章地获得了挽回重大错误的充分机会。较之由此导致的部分财务损失,纠正一个可怕的错误最终于企业自身、于香港大众,乃至于社会和国家的益处,自是胜出无数。
  自从1997年10月中国电信(941,即现在的中国移动)在港上市成功后,几年来中国大型国有企业海外上市已蔚成风气。这种进步也引致了一种偏向,就是人们容易夸大资本市场之于企业改制的积极作用,更喜欢以上市成败、上市早晚论英雄。当前国际资本市场冷眼相向可以促使国人更加冷静而且目光长远。现有消息说中国电信上市受挫后拟延迟几日重新再战,我们觉得更明智的做法应当是班师回朝、再图发展。当年中国海洋石油公司资本市场触礁全在意料之外,引起的震荡何等惨烈。而一年多以后企业重新招股,不仅大获全胜,更成为中国在海外上市的最好的国企公司之一。先行者的坚毅足以激励后来人。只要不急于争一日之短长,未来的中国电信定能够在国际资本市场扬帆远航。■
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