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演习股指期货

本文见《金融实务》2007年第3期 出版日期2007年03月05日

本刊记者 胡润峰

  12月15日,是股指期货IF0612(2006年12月第三个周五到期的合约)到期日,持仓量仍有8.9万多张,而IF0701合约的持仓却只有4.6万张。这让主持股指期货仿真交易的中国金融期货交易所(下称中金所)以及业内人士再一次啼笑皆非。
  “长期持仓,到期不平仓,这样的投资者以前没做过期货。”上海中期期货经纪公司总经理党剑对《财经金融实务》记者说,近9万手都留到最后一个交易日,强制平仓的话,会释放很多保证金,如果在短期继续交易,集中购买,对市场和投资者都不利。
  在中金所10月底以来启动的股指期货仿真交易中,让业内人士“看不懂”的行为还有很多:
  ——每一块钱都要用足。如6万元能做一手,有20万元就做三手,不让资金空起来。这样即使对市况判断对了也赚不到钱,市场波动中一旦出现保证金不足,就会被强行平仓。
  ——看哪个合约冷门或波动大就炒哪个。有段时间,远期合约超过近期合约。中金所不得不提高远约保证金比例,将IF0706保证金提高到30%。这个水平放在国际市场上,相当于阻挠交易,即便如此,也发现有人满仓操作。
  ——以为工商银行上市的第二天,股指期货所对应的沪深300指数会跟上证综指一样高开。但其实大盘股计入沪深300指数最快也要十个交易日,一般半年才调整一次。
  ——担心晚参与就少赚钱,以为跟股市一样,错过了低点就只能在高点入市。但股指期货的损益与指数高低无关。
  ……
  诸如此类,无不让业内人士摇头,更令监管部门担忧。中国证监会主席尚福林说,要把股指期货热变成投资者教育热。证监会主席助理姜洋在12月中旬举办的“《财经》年会2007:预测与战略”上也称,构建金融期货市场的复杂性不亚于股改。

 

“投资者教育是大问题”
   中金所有关人士向《财经金融实务》记者介绍,自10月30日启动股指期货仿真交易以来,经注册申请获得编码的客户最高峰时近5万人,目前每天交易的约5000人,近期四个上市合约总持仓量超过20万手,日均成交量已达30万手以上。
  据简单统计,交易者中,78%来自股票投资者,10%曾从事商品期货交易,10%为券商、期货从业人员,2%左右为记者等其他人员。
  这些交易者中,很多是商品期货交易所和证券公司的客户。中金所曾宣称,仿真交易编码届时可自动转为正式交易编码,现已取消此举。
  上海中期期货公司风险控制部负责人于毅然告诉《财经金融实务》记者,在上海中期开户的投资者数量约5700人,实际经常参与交易的只有1800人。
  于毅然说,这些经常交易者中,主要是股民中的散户,他们把炒股的一套思路带到股指期货市场,暴露出诸多问题。散户炒股往往基于分析师推荐,打听消息,炒作庄股,没有资金管理和风险控制能力。
  进入股指期货市场,他们立刻暴露出对交易制度了解少的缺陷。股指期货的规则非常复杂,合约有期限,有熔断制度,涨跌停和保证金会有调整,权益一直在变化。
  从表面上看,期货操作很简单,只有两个方向——多、空,但期货操作对资金管理的要求实际上远比证券投资复杂、专业。
  股指期货交易是真正的“零和游戏”。有一赢家必有一输家,所赢总数必与所输总数相等。就总体而言,股指期货的投资风险要比股票大得多。股指期货到了交割期,不管投资者愿不愿意,都会进行现金交割。期货公司还会对客户持仓随时估值,每天一次无负债结算。股指期货的风险,极端情况下超过全部保证金,强行平仓后,客户还欠期货公司钱。相比之下,股票哪怕连续几个跌停板,损失也有限,而股指期货完全可能在一个上午输光赔尽,对客户心理和财富承受能力都是巨大考验。
  于毅然认为,许多客户对股指期货市场定位不了解,在证券市场上,股票、债券都是募集资金的工具,股指期货是转移风险的工具。
  中金所一位人士告诉《财经金融实务》记者,起初他们也假设仿真交易参与者带有游戏心态,后来发现,那些从开始参与至今的大多数带有实战的想法,出现意料不到的亏损,会打电话反复咨询。
  上述人士表示,担心会出现“现在排队开户,以后排队打官司”的场景。这并非无前例可循,1995年国债期货就因为风险评估不够充分,大量散户涌入,最终酿成大祸。

 

新兴市场的教训
    股指期货是风险的击鼓传花,风险总会传到一个地方,参与者不能分享经济增长,只是将之作为风险管理工具。据此,业内人士认为,从仿真交易看,正式推出的股指期货交易应以机构投资者为主。
  从国际经验看,美国和欧洲的期货市场,都是机构投资者占主流。但在韩国、台湾、香港等地,股指期货市场散户居多。
  韩国的金融期货市场近年来异常活跃,其KOSPI200(从韩国证券交易所上市的股票选取总市值排名靠前的200只编制而成的指数)股指期权,一度为全世界成交量最大的金融期货产品。于毅然说,韩国投资者比中国投资者素质更高,但多数散户还是亏钱。
  目前的政策设计已开始体现这一导向。中金所在进一步提高门槛,如最后一个交易日保证金比例提高到30%;合约乘数目前暂定300元/点,今后可能还要提高。
  此外,中金所也在为机构投资者的进入预留空间。有关条例修订后,期货公司可自营股指期货业务。
  当然,股指期货不是拒绝所有自然人参加,已有风险承受能力和财富承受能力者还是可以进场。不过,专家建议,参与股指期货有多种渠道,大多数散户不需要直接参与,可以投资基金,基金为对冲风险参与股指期货,等于散户间接参与;另外,未来会有专门做股指期货的基金出现。
  于毅然认为,以机构投资者为主的市场,基金、证券公司、期货公司等定价能力比较强。各合约之间的价差也会缩小,期现套利、跨期套利空间小。
    但这引发了部分业内人士对市场流动性的担心。对此,于毅然表示,“担心流动性是不必要的。一方面大盘屡创新高,风险不断聚集,转移风险的需求非常高;另一方面,中国风险偏好高的投资者大有人在。

 

“不能不上,又怕出事”
  眼下,最为担心股指期货仿真交易成效的,非证监会官员莫属。证监会主席助理姜洋多次强调,要把股指期货的风险讲明白。
  业内人士称,证监会担心进入股指期货市场的自然人太多,既对他们自身不利,也使市场不可控。“证监会觉得前段时间股指期货炒作得太热了,这个品种承载不了这么高的关注,最理想的状态是不温不火,循序渐进。”
  也有业内人士认为对过热不必过虑,“过热就提高保证金比例,提到50%,再不行就提高合约乘数,证监会控制市场的能力还是有的。”
  证监会则大张旗鼓,从三个渠道开展投资者教育——仿真交易;股指期货全国巡回报告会;印刷品、电视宣传。参加过巡回报告会的人士告诉《财经金融实务》记者,投资者教育有两大重点,强调保证金的放大效应,以及股指期货的时效性。
  一位业内人士将证监会的心态概括为“不能不上,又怕出事”;不推,证监会担心所谓“定价权”被境外抢走;太热,又怕市场承受不了风险。目前海外除了新加坡先期推出的新华富时A50指数,芝加哥期货交易所已经推出了一个中国股指期货,香港也推出了中国股票25以及H股股指期货等针对中国的股指期货。
  业内人士预计,2007年年初会推出股指期货,那时候仿真交易继续保留,可能会要求一定要有仿真经验才能入市;还会加强风险揭示,其力度会比现在的各个市场都要大。
  针对正式交易的各项准备已基本到位。最初中金所比较担心交易技术系统,但市场很快提供了相应产品。目前主要有金仕达、恒生、精诚三家公司的IT系统供各期货公司自选。
  Sungard金仕达公司总裁周华告诉《财经金融实务》记者,他们公司开发的股指期货交易系统,已在有资格的交易客户中安装了四五十家,正在培训客户。同时也与中金所技术部门配合,一起进行系统测试。从11月试运行到现在,各家期货公司直接跟中金所连接专线。周华说,“IT不会成为开展股指期货的瓶颈。”
  在人员方面,中金所与各期货公司也已形成固定队伍。中金所本是各家交易所拼凑而成,期货公司也是从各部门抽调人员,进行培养,加强磨合。
  于毅然说,期货公司对股指期货的认识也更清楚了。一些期货公司原来以为商品期货赚小钱,股指期货赚大钱,现在冷静多了。以基金等机构投资者套期保值为主的市场,早期不会特别火热,相比之下,今年下半年商品期货牛市一浪高过一浪,“商品期货不会死。期货公司不会被迫转型。”■

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