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新交所角力创业板

本文见《金融实务》2008年第1期 出版日期2008年01月07日

《财经》记者 宋燕华

面对市场规模与监管成本之间的恶性循环,新交所最终选择了改革和发展,而非关闭SESDAQ

       越来越多的证券交易所加入了争夺高成长性上市公司资源的队列。
       2007年12月17日,由新加坡交易所原股票交易自动报价市场(SESDAQ)升级而来的凯利板(Catalist)正式挂牌。与SESDAQ相比,凯利板最大的不同在于师法伦敦AIM(Alternative Investment Market)的保荐人制度;此外,其快速的融资渠道,宽松的收购、处置规定,均意在吸引更多的亚洲地区高成长性企业的眼球。
       长期以来,纳斯达克是中小企业,尤其高科技、快速成长型企业融资的首选平台;而AIM市场在美国实行萨班斯法案之后,以低成本和保荐人制度成为了后起之秀;近期,纽约交易所通过并购太平洋群岛交易所,也成立了面向高增长性企业的创业板,试图向纳斯达克分一杯羹;东京证交所也将与伦敦证交所合作,于2008年在东京推出亚洲AIM模式的创业板。
       市场规模与监管成本之间的恶性循环曾是困扰新加坡、日本、韩国、香港等亚洲中小板的一道难题。市场化和行业自律取代成本高昂的官方监管,将是创业板市场获取规模效益的必然趋势。

出版日期:2008年01月07日
本文见《金融实务》 2008年第1期

「抢占先机」
       从2007年11月中旬以来,尚未正式挂牌的凯利板就已经在中国大陆、台湾、香港、印度等国家和地区开展一系列宣传活动,与各地投行广泛接触,从中获得拟上市公司信息,并有针对性地单独商谈。
       业内人士分析称,新交所将酝酿两年之久的凯利板在此时尽快推出,就是要抢在东交所和伦交所共同设立的亚洲AIM以及中国的创业板之前。在目前日益激烈的市场竞争态势下,时间就是机会。
       新交所执行副总裁兼上市部主任黄良颖则对《财经金融实务》介绍说,长期以来,由于SESDAQ规则与主板太过接近,新交所在中小型企业的监管上花费了太大的成本。而且,中小企业普遍市值较小,为了提高市场总规模,就需要更多中小企业上市,这进一步增加了交易所的负担。不堪重负的新交所曾一度希望停止接受外国中小企业在SESDAQ上市。
       面对市场规模与监管成本之间的恶性循环,新加坡选择了改革和发展,而不是关闭市场。而改革的核心是以市场化和行业自律代替严格的官方监管,从而降低监管成本,同时吸引更多外国企业上市,扩大市场规模。
       为了巩固现有上市资源,新交所甚至允许上市公司在主板和创业板之间进行双向转移。在英国,AIM和伦敦交易所主板相对独立,分工明确,AIM上市公司有两年稳定的经营业绩,即有机会转入主板。“如果有兴趣,现在新交所主板上市的企业也可以转到凯利板。”黄良颖向《财经金融实务》记者表示,“这样设计并没有什么不妥,如果主板的上市资源被别的交易所抢走,岂不是更糟?”
       凯利板延续了SESDAQ对于申请上市的企业没有财务指标和资产规模的要求,并将企业上市程序从现在的12周-17周缩短至5周-6周,股东人数也从至少500名减少至200名。
       公司上市后,在再融资方面也将享有更多灵活性,比如,只有当收购资产高于相关标准(比如净资产、利润、市值等)的75%,或可能导致发行人的业务发生根本性变化时,才需要股东会批准;处置资产时,也只有在出售超过资产总额50%,或可能导致发行人业务发生根本性变化时,才需股东会批准。
       有中小企业负责人向《财经金融实务》记者表示,快速融资和灵活便利的收购、处置安排确实对企业发展大有裨益。
       如果在上市和再融资的审查阶段耽搁大量时间,很可能丧失绝佳的投资机会,这对实力并不雄厚的中小企业来说尤其致命。

「保荐人制度」
       凯利板与SESDAQ最大的变化,是师法AIM的保荐人制度。根据伦交所网站信息,目前共有75家保荐人获得AIM市场执业资格。企业申请上市前,保荐人主要负责审查企业是否符合上市条件。企业上市后,保荐人的工作转向指导和督促企业持续遵守市场规则,按照要求履行信息披露义务,并代表企业与交易所和投资者沟通。
       新交所的保荐人制度与AIM基本一致,但根据保荐人在企业上市前后职责的不同,分设了上市保荐人和持续保荐人两个角色。
       其中上市保荐人主要负责上市环节,要求拥有至少三名在新交所注册的专业人士,管理经验为5年-10年,必须有上市项目经验。持续保荐人则要求拥有至少两名专业人士,至少5年管理经验,能力要求侧重企业融资、会计、合规督查等方面。同时,持续保荐人的设置也是出于对已在SESDAQ市场挂牌的公司的考虑,这些企业将有两年的过渡期来适应凯利板的新规则。
       黄良颖坦言,相比新交所主板,凯利板的保荐人责任更为重大。目前为新交所上市公司提供服务的投资银行有40多家,大多向新交所表示了申请保荐人资格的意愿,但新交所将严格筛选,并于2008年1月公布第一批保荐人名单。

「考验监管」
       创业板汇集了众多高成长性的中小企业,在这类高风险与高收益并存的市场上,完全依靠投资者判断或者企业自律难以达到降低风险的效果。凯利板的做法是,让交易所把监管责任“外包”,保荐人作直接、事前管理,交易所作间接、事后审查。
       但是,AIM市场一位人士向《财经金融实务》记者分析说,这种AIM的监管模式或许不能被广泛复制。首先,保荐人监管模式需要该国的中介市场足够发达,有一批经验丰富的、受交易所和投资人信赖的保荐人团队。其次,AIM市场的投资者结构比较特殊,60%为机构投资者,这样的投资者结构使市场相对稳定和理性。同时,如果投资在AIM市场的机构投资者两年之内不变现,英国政府还允许其免缴资本增值税,这也促进了更多机构投资者把资金留在AIM市场,而不做短期投资。
       香港证券交易所创业板也采用保荐人制度,但自1999年推出至今,香港创业板经历了从受企业积极申请上市到纷纷选择升入主板或者退市的过程,2007年仅有两家新公司登陆创业板,融资额20亿港元。
       中国证监会一位研究人士认为,香港创业板的不景气源自多方面的因素。
       从监管角度,创业板上市标准过于宽松,导致质量较差的公司进入市场;从行业角度,香港创业板的上市公司集中在IT领域,行业分布过窄,抗风险能力较弱;从投资者角度,由于香港大中型基金不允许投资创业板股票,也就失去了为其评级的兴趣,交投量不活跃;从企业角度,由于缺乏市场关注,很难得到和业绩匹配的估值及后续融资机会,一些资质良好的企业纷纷升入主板,质量较差的企业则选择退市。
       另外,值得一提的是,虽然AIM市场已经有12年历史,但在初创的5年内一直没有接受外国企业上市。最近,AIM与东京交易所合作的主要目的也是改进东京原有的创业板,初期并不接受外国企业上市。相比之下,新交所的国际化程度较高,一开始就锁定了境外市场。当然,对于本国市场容量有限的新加坡来说,国际化也是其必然选择。截至目前,仅在新交所上市的中国大陆企业已有132家,占其外国上市公司总数的半壁江山。
       黄良颖介绍,凯利板的投资者和上市公司大多集中于亚洲地区,文化认同度高,投资信心充足,买卖活跃。很多投资者已在SESDAQ投资多年,对凯利板的推出反应正面。比如,新加坡公积金已经同意投资凯利板。
       而且,SESDAQ原有对公司治理、信息披露等方面的基本要求并没有改变。新交所还将重点通过监管保荐人和强调信息披露来加强监管。
       比如专门成立审查小组,监控上市公司是否出现了问题,保荐人给出了怎样的意见建议。出现问题后,今后新交所将以网站公布、罚款、除牌等方式对双方进行惩戒。■

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