人民币实际正在升值

本文见《财经》杂志

许思涛

人民币升值的话题已被炒作一年多了。市场对这个话题的兴趣始终不减。以我之见,主要有两个原因。其一,由于外汇市场的剧烈波动,以及中国长期实行的稳定汇率政策,外界难免会不时猜测中国的汇率政策。这些年人民币远期交割从贴水到溢价的反复巨大变化即是明证。更重要的原因是,人们在分析中国汇率政策时忽略了货币政策对名义汇率与实际汇率的不同。
  虽然人民币名义上长期对美元保持在8.28的水平,但实际汇率一直在改变。这种变化来自中国与其贸易伙伴物价的相对变动。就中美而言,在过去的几年里美国物价的增速要高于中国物价的增速。但两国物价的变化趋势从去年下半年发生了本质变化。虽然美元在过去一年多对欧元等主要货币贬值很多,但美国没有通货膨胀的迹象。再加上西方国家,尤其是美国制造业的结构性外移,美国目前的经济复苏并未带来失业率的明显降低。美国公司资本支出反弹,减税促进了私人消费,从而扭转了衰退,但通胀在未来两年会维持在2%左右的水平。而中国的通货膨胀前景则截然不同。中国国内需求从2003年下半年已进入良性循环。强劲内需直接影响多种商品的价格。
  中国不但摆脱了通缩的阴影,而且在局部行业及产业出现了过热的征兆。在去年11月和12月的两月内,中国CPI(消费物价指数)均出现超过3%的年增长。假如中国CPI的增长持续快于美国CPI的增长,一单位美元可购买的中国产品就会在边际上减少,从而产生人民币汇率的实际升值。根据中国经济目前形势,货币供给增长在17%~20%和GDP增长在8%时继续推动CPI的逐渐攀升。假设中国CPI在一年升到5%~6%,即使人民币名义汇率不变,人民币对美元相当于变相升值3%~4%。
  人民币实际汇率的上升无疑会在一定程度缓解其升值压力。同时,外贸部门的一系列措施(如逐步降低出口退税)也在改变人民币的实际汇率。出口退税已为国家带来巨大的财政负担,而且对企业经营产生了价格扭曲。因此,中国政府在税制方面出台的政策(如简化公司税制)绝不应仅仅理解为降低外贸盈余的微观措施,其最终结果是淡化工业政策,促进私人投资,形成可持续增长的内需。税制改革的直接效果是降低政府对出口企业的补贴,从而提高出口部门的机会成本。
  总之,出口机会成本的上升以及中美物价相对变化的加大,都在逐渐改变中国与美国的贸易条件(terms of trade),从而降低调整人民币名义汇率的必要性。从很多市场参与者的角度看,中国政府完全可以同时调整实际汇率与名义汇率。在这个前提下,扩大人民币波幅及“一揽子货币”的说法自然颇为流行。
  但在现在结汇制度没有根本性改变的情况下,扩大人民币波幅及“一篮子货币”的做法并不能增加汇率制度的灵活性。根据彭博转引新华社的报告,去年中国外汇市场的交易额大约为7500亿美元,这与中国的外贸总额大致相同,意味着外汇市场的交易基本上可以理解为出口企业与中央银行之间的结汇。而每天全球外汇市场的交易额高达1.5万亿美元, 可见人民币汇率机制的形成还有相当长的一段路要走。在当前结汇制度的制约下,即使人为扩大波幅,出口企业和中央银行之间的结汇也只是在一个固定的汇率上进行。由于外汇交易主要是这种方式进行,结果人民币汇率只会在市场上形成新的一个点位,而非较大波幅。■

作者为中国工商银行(亚洲)高级经济师


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