本刊记者 李勇/文

在此轮市场快速上涨和快速下跌过程中，起到助涨助跌作用的杠杆资金正在被全面规范与清理。

市场上杠杆资金来源主要有三个渠道，一是券商开展的融资融券业务，一是通过信托渠道开展的配资业务，还有线上线下的配资公司开展的业务。相较于公开透明的融资融券业务，后两者实际规模难以监控，给市场带来的风险隐患也更加突出。

“投机资金过大，监管层难以穿透账户信息，给监管带来了风险，所以清理杠杆资金特别是难以监管的配资业务是必要的。”一家大型券商的信息技术系统负责人告诉《财经》记者。

在清理杠杆资金的过程中事涉多方，截至目前，涉及配资业务的证券公司、信息技术服务机构、配资公司中均已有典型受到较为严厉的处罚。

在市场调整幅度已经过大的情况下，监管层进一步正本溯源，清理之前已经在市场上存在较长时间的“灰色地带”，它们或多或少违反了现行证券法规。因此，不规范的信托业务和接入券商的第三方系统亦在清理之列。

资深市场人士表示，从助推市场快速上涨到现今的被清理，参与配资的各方主体均为了赚快钱而陷入疯狂，当市场连续大跌后，它们也为此付出了惨痛代价。未来，重建将是市场的主题，券商、信托、信息技术服务商均应回归业务本源，方能促进资本市场健康发展。

清理升级

这轮市场的快速上涨启动于2014年的7月份，随后至2015年1月份沪指已经上涨50％，与之伴随的是融资融券业务中的融资规模单边上涨，不到半年时间，融资余额由5000亿元增长至1万亿元。

在这种行情下，其中就有部分券商为了追逐融资息差带来的收益向不符合融资条件的客户融资。

监管层已经意识到杠杆资金对股市快速上涨的推动。因此，监管层在2014年底启动了对券商两融业务的检查。随后证监会对相关违规券商进行了包括暂停两融新业务的处罚。此举引发市场在2015年1月19日大跌，当晚，证监会新闻发言人表示对券商进行处罚是为了规范市场发展并非为了打压股市。

市场情绪受到抚慰后，A股继续上涨。显然，除了信息透明的两融业务，场外大量杠杆资金亦通过各种途径裹挟其中，并在市场上涨过程中，规模不断增大。

上述券商人士告诉《财经》记者，彼时除了券商的融资数据监管层可以准确掌握以外，大量伞形信托及虚拟账户参与市场，监管层并不能准确地把握市场上的杠杆资金究竟有多少，这为监管的拿捏带来难度。

在两融业务受到规范后，市场仍旧快速上涨，由此，以恒生电子开发的HOMS系统作为工具为代表的配资业务开始受到监管层重点关注。

6月12日，证监会下发《关于加强证券公司信息系统外部接入管理的通知》，要求券商全面梳理外部系统接入情况。

北京一家券商信息部门人士告诉记者，随着市场参与主体的增多以及投资策略的多样化，券商原始的简单执行买卖的端口已经不能满足市场主体的需要，因此，在券商端口上接入外部系统进行比如量化交易之类的情况非常普遍。外部接入系统满足了市场投资主体的个性化投资需求。

问题是，一些外部系统利用便利进行股票配资，使得监管不能有效穿透账户。

大量外部接入系统在这次清理中被关闭或不再接受增量。此时，市场信心已经较为脆弱，随后，以国泰君安为代表的大盘股在6月18日发行，市场开始连续下跌，由此亦引发配资账户发生连锁反应，引发了强制平仓。

6月下旬和7月初A股剧烈下跌，管理层介入维稳。7月9日之后的四个交易日，A股出现反弹，此时场外配资有卷土重来之势。市场此前已经为去杠杆付出较大代价，监管层显然不能坐视配资卷土重来。

7月12日，证监会发布19号公告，全面清理整顿违法从事证券业务的活动，监管层措辞严厉，其表示一段时期以来，部分机构和个人借助信息系统为客户开立虚拟证券账户，借用他人证券账户、出借本人证券账户等，代理客户买卖证券，违反了《证券法》、《证券公司监督管理条例》关于证券账户实名制、未经许可从事证券业务的规定，损害了投资者合法权益，严重扰乱了股票市场秩序。

由此，清理并不仅限于通过HOMS系统等形式进行的场外配资，而是凡是违反了上述法规规定的行为均要进行清理。

接近证监会的人士提醒《财经》记者，《证券法》明确要求入市的资金要依法合规，但现在看来，有多少不合规的资金变相通过多种渠道进入股市需要多部门联合核查。

8月中旬，证监会对券商和期货机构进行信息技术专项检查，其中的重点即是检查外部接入系统规范情况和是否违法从事证券业务活动。

随着监管层调查的深入，监管层开始对市场违规主体开出罚单。9月2日，恒生公司、铭创公司、同花顺公司涉嫌非法经营证券业务被证监会处罚，上述三家公司开发具有开立证券交易子账户、接受证券交易委托、查询证券交易信息、进行证券和资金的交易结算清算等多种证券业务属性功能的系统。通过该系统，投资者不履行实名开户程序即可进行证券交易。

上述三家公司开发的系统可被用于伞形信托、配资平台开展的配资业务中。

9月11日，华泰证券、海通证券、广发证券、方正证券因对外部接入的恒生HOMS系统、铭创系统、同花顺系统等未进行许可认证，未对外部系统接入实施有效管理被证监会处罚，一同受罚的还有部分券商的信息技术部门负责人。

9月18日，证监会对业内配资平台规模较大的米牛网做出处罚，米牛网通过HOMS系统招揽客户，为客户提供账户开立，证券委托交易、清算、查询等证券交易服务，且按照证券交易量的一定比例收取费用。米牛网涉嫌非法经营证券业务。

与此同时，利用信托计划募集资金参与配资的福诚澜海、南京致臻达、浙江丰范、臣乾金融及黄辰爽亦受到处罚。

配资平台去向

《财经》记者调查发现，在监管层三令五申禁止场外配资之后，大部分配资公司暂停了股票配资业务，但仍有网络配资平台以其他方式参与配资。

之前参与过配资业务的金斧子CEO张开兴告诉《财经》记者，已经不做配资业务了，现在转型做互联网金融综合理财。运营米牛网的杭州米云公司相关人士告诉《财经》记者，自7月13日凌晨，米牛网公告停止股票质押借款的中介业务之后，7月底基本完成除停牌股票的存量清理工作，现在主要做基于创业企业股权抵押的创业借款理财项目。

不过，《财经》记者以投资者身份咨询了一家百度搜索上排名靠前的网络配资平台，其表示可以给记者提供四倍杠杆进行配资。但由于目前HOMS系统不能使用，所以其给记者提供的账户是其以别人身份证开立的实名账户。但要求记者不能修改账户密码，以便其人工盯盘进行风控。这种操作方式，监管层很难识别出是否为配资账户。

记者调查发现，采取上述变通措施的配资平台较少，大部分表示人工盯盘工作量大，且难以与HOMS系统风控的安全性和便捷性相比。因此，在当前股票配资业务暂停。但其建议记者留下联系方式与之保持联系，待外部接入系统整顿风暴结束后再寻找新模式进行配资。

信托遭劫

限制HOMS系统等参与配资业务，受到影响的是伞形信托和配资平台。而清理整顿外部接入系统，则让证券投资信托业务受到重大挫折，业界认为，通过信托渠道进入股市的资金体量庞大。

一家省级信托人士告诉《财经》记者，之前行业通过信托计划投入股市的有三类，分别是非结构化信托、结构化信托和结构化信托衍生出来的伞形信托。

由于一个信托计划体量较大，简单的券商端口并不能满足复杂的投资和风控需求，因此信托计划接入外部系统是普遍现象。

非结构化信托一般作为私募机构的通道较多，信托受益人没有优先、劣后之分，享受权益相同，不存在杠杆。

结构化信托将产品分为优先、劣后，有的甚至更多层级。优先级有稳定的预期收益，优先级的资金很大一部分来源于银行理财产品，一些追求高收益的投资者认购劣后部分，以此获得杠杆，博取高收益。

伞形信托则是结构化信托的演变，其在信托母账户下，利用HOMS等系统为每个劣后级客户单独开立子账户，独立下单和结算，实现配资功能。

业界的共识是，上述三类业务中伞形信托应当予以清理。但在清理整顿外部接入系统的要求下，部分券商对非结构化信托和结构化信托也开始清理。

中融信托称，其收到华泰证券通知，在9月30日之前终止向其提供任何外接系统服务。

中融信托表示，其证券投资信托计划均依法合规设立，未从事或变相从事违法违规配资活动，也没有为恒生HOMS、上海铭创、同花顺等场外配资提供接口。且如果切断外接系统服务，将会影响存续的信托计划38个，信托规模133亿元。

随后，华泰证券回应称，其是根据中国证监会的要求，严格清理整顿外部接入的各类信息技术系统,只留下合规部门认可的接入系统。

随着越来越多的券商加入清理序列，众多信托受到波及，外贸信托亦向国泰君安终止其外部接入系统服务表示异议。

在券商的强力清理之下，部分信托计划选择卖出股票，由此给市场带来心理层面压力，9月14日、15日沪指分别下挫2.67％、3.52％。

9月17日，证监会发文表示不要简单采取“一刀切”模式进行清理，试图使清理方式更加柔和，减弱对市场的影响。

《财经》记者获取的一家大型券商的清理方式是，要求公司平稳清理违规账户接入，不做“一刀切”。

对于伞形信托，规模小的在9月30日之前可通过“红冲蓝补”的方式变为单个账户或改用券商系统交易。所谓“红冲蓝补”，是指股票和资金不通过交易过户，而是通过手工调账，在一个账目上减去（资金或股票）即为红冲，在另一个或者同一个或多个账目添加同样的资金或股票即为蓝补。

但券商人士指出，此种模式，需要信托内部进行重新人工结算，工作量较大。

规模较大的伞形信托，9月30日以后开放系统卖出权限，但限制买入。

对于非机构化信托，合规部门做好包括核查产品是否合法备案及资金来源和投资行为是否合规的尽职调查。

针对受信托反弹最大的结构化产品，上述券商提供四种清理方案，分别是改成非分级产品、改成优先级为不固定收益、投顾不进行下单、改用券商自己的PB平台。

由于清理方式与之前的一刀切相比更加缓和，对二级市场的影响也在逐步降低。

各方思考

随着市场进入自我调整与自我修复阶段，从去年开始裹挟各路资金大幅上涨的A股成交量逐渐萎缩。

在经过过山车之后，市场参与各方均付出了惨痛代价，各方应重新反思，合力重建健康的资本市场。

一位从事20多年券商信息系统建设的人士告诉《财经》记者，这次股灾，从IT的角度上看，是数据出现了问题，市场经过发展，参与主体、规模和复杂程度都变了，由于大量外接系统存在，以及背后实名制度落实的缺失，导致没有准确数据，监管失去了量化参考，最终出现偏差。

在这一场杠杆盛宴中，证券公司、银行、信托、配资公司、信息技术服务商均为了利益，赚快钱，导致各方在利益纠葛中，使市场更为复杂。

证券公司、银行、信托为了增加息差收入，为配资提供通道和资金。信息技术服务商为获取收益被监管层认定为给配资提供了技术支持。

对于券商而言，当下面临较大压力，融资融券业务、自营业务和佣金收入下滑。券商作为连接二级市场的通道，必须把住合规关口，切断违法违规的证券业务与二级市场的联系。

信托公司经过此次清理，以前的业务模式也面临较大颠覆。根据证监会的要求，除了伞形信托必须清理之外，优先级委托人享受固定收益，劣后级委托人以投资顾问等形式直接执行投资指令的股票市场场外配资也必须被清理。

这意味着信托公司将回归受托管理人的本来角色，需要提高自身的管理能力，不能只局限于收取通道费，躺着赚钱。

上述人士说，以恒生公司为代表的金融信息服务商有大量的合规业务可以去做，同时也空间巨大，毕竟现在国内金融信息系统较国外仍有很大进步空间。

经历此轮调整，监管层希望能够透过数据看清市场动向，因此，未来，市场参与方包括外部接入系统涉及到的证券账户实名制制度将会被严格执行。

本刊记者陆玲、门佳丽对此文亦有贡献