□ 努里埃尔·鲁比尼/文

新兴市场国家和发达经济体日前的市场波动再一次证明，评级机构和投资者在评估各国经济和金融脆弱性时，会犯下极其严重的错误。评级机构需要很长时间才能发现风险、下调国家评级，而投资者的行为就像是羊群，常常在很长时间里忽视风险的累积，然后突然换挡，导致市场波动过大。

鉴于市场动荡的本质，金融海啸早期预警系统也许很难构建，但当今世界比以往任何时候都更需要这样一套系统。几乎没有人预见到2008年的次贷危机、欧元区违约风险和当前的全球金融市场动荡。指责之声纷纷指向政客、银行和超国家机构，但错判债务人（包括政府）偿还能力的评级机构和分析师却轻易逃脱了惩罚。

理论上，信用评级是基于过往违约的统计模型做出的，但在实践中，国家违约的情况十分罕见，因此主权评级常常是基于主观判断。评级机构的分析师追踪他们所负责国家的发展趋势，必要时前往相应的国家实地观察其现状。这一过程意味着评级往往是滞后的，降级总是来得太晚，而一国的评级何时被调整，往往取决于分析师何时到访该国，而不是该国的基本面何时改变。

但主权评级的影响甚大。对许多投资者来说，信用评级决定了他们投资于何处、投资多少。评级影响银行的放贷意愿以及发展中国家的借贷成本，它们影响着企业以怎样的条件和谁做生意。

由于评级机构的这些问题，投资者和监管者认识到需要采取不同的方法。投资者试图寻找好的替代品，但基本都以失败告终。对主权利差和信用违约互换等风险的评估通常迅速引起反响，但由于它们仅仅反映了市场对风险的理解，因此，并非揭示隐藏风险和避免危机的系统性机制。

事实上，最近市场波动性猛然上升，表明上述评估在探知危机早期预警信号方面，与评级机构一样糟糕。

与此同时，监管者现在开始要求银行开发自身的内部评级程序。问题在于，只有极少数机构拥有独力完成这项任务的工具和知识。

全面评估一国的宏观投资风险，需要系统性地研究国民账户的存量和流量，以捕捉所有危险信号，包括金融系统和实体经济中的风险以及更广泛的风险问题。我们在最近的危机中看到，危机发生时，私人冒险行为和债务会社会化。因此，即使危机前公共赤字和债务水平很低，也可能在危机爆发后急剧升高。财政状况看上去十分可靠的政府，可能一夜之间变得资不抵债。

中国是很好的例子。中国住宅开发商、地方政府和国有企业严重过度负债。中国有强大的资产负债表，足以救助它们，但当局将因此面临一个选择：进行改革，还是再次依靠杠杆刺激经济。即使中国继续选择后者，也无法实现增长的目标，且会随着时间的推移变得日益脆弱。

巴西去年就应该被下调至投资级以下，因为巴西经济财政赤字不断扩大、总体债务负担日益增加，商业环境不佳且不断恶化。该国能源巨头——巴西石油公司的腐败丑闻最终导致评级机构重新评估巴西，但这一动作来得太迟，并且评级下调的幅度不足以反映真正的风险。

在欧元区，影子评级在2010年前便给希腊和其他外围国亮起了红灯。近年来，爱尔兰和西班牙进行了财政整合和改革，也许应该获得升级。但希腊仍毫无起色，即使采取重大改革以刺激增长潜力，希腊仍将无力偿还主权债务，需要大规模债务纾困。

以数据为基础的系统性主权风险评估，有助于发现全球不利因素改变所隐含的风险。从这个角度讲，它提供了当今世界现在所需要的一种方法，使人们不再需要依靠评级机构那种临时性且变化缓慢的方法，也无需依靠市场上嘈杂易变的信号。

作者为鲁比尼全球经济学主席、纽约大学斯特恩商学院经济学教授