理性投资

□ 沈联涛/文

大就是好吗？现在全球大公司的情况可并不好。

本轮全球金融危机之前，人们都认为大就是好。公司都想国际化，扩大规模，覆盖全球，做大品牌。

2014年，《财富》世界500强企业收入共计31.2万亿美元，利润1.7万亿美元，员工6500万。但另一方面，随着全球最大零售商沃尔玛发布利润预警，我们不禁要问，随着世界经济陷入长期滞胀，全球企业开始走下坡路了吗？

《财富》杂志对世界500强企业的分析表明，2005年到2015年间，这些公司的地理分布发生了变化。过去十年里，发达国家（美国、欧洲和日本）的上榜企业从452家减少到353家，占比从90.4％减少到70.6％。而中国的上榜企业从十年前的16家（占比3.2％）增加到98家公司（占比19.6％）；此外，韩国（17家）、台湾（8家）和印度（7家）的上榜企业数量也有所增长。

技术是最大的颠覆因素。苹果、谷歌、亚马逊、维萨和Facebook等依托技术的新晋巨头，其每美元有形资产的市场价值要高于通用汽车、埃克森美孚等传统大公司。如果说20世纪是硬件时代，那么21世纪就是软件的时代。最有代表性的例子就是柯达公司，柯达无视数字媒体的挑战，最终申请破产。

技术对资产价值的影响有几个方面。例如，页岩气以及太阳能、风能和核能等替代能源革命意味着石油、天然气和煤炭公司等化石燃料生产商必须想办法抵消自身近来的高勘探成本。油价在每桶120美元的时候还好说，但现在油价已经在每桶40美元－50美元徘徊。

另一个颠覆因素是金融危机后的金融监管改革。低利率让通用电气等大公司通过融资赚钱，实际上是利用资本杠杆。通用汽车的利润主要来自汽车融资而不是汽车生产。而《多德-弗兰克法案》出台以后，这些公司将被认定为金融控股公司，受很多复杂法规监管，于是这些公司决定撤出金融业。

监管改革要求更多资本和更高的流动性，提高了合规成本，这压缩了全球银行业的利润。全球银行都在缩减资产负债表，将注意力放在有竞争优势的领域。同时高监管成本和提高透明度的要求让很多家族企业重新思考上市的意义。事实上，很多市场出现更多退市，而较少新股上市。世界交易所联盟的数据表明，到2014年底，上市公司总数保持在44540家左右，市值63.5万亿美元，约占全球金融资产的21％左右。

这些颠覆性因素共同作用的结果是，《财富》世界500强排行榜上榜公司的平均寿命从半个世纪前的61岁降至2014年的16岁。竞争对手不再是老牌公司，而是新兴市场中的新生代企业，麦肯锡全球研究院的新书《非比寻常的颠覆》中说，这些新生代企业正迅速成长为极具竞争力的巨型企业。

这些后来居上者是通过互联网参与全球市场中小企业。中国大约有4000万家中小企业，只有2800家上市公司，因此当A股市场动荡而暂停IPO时，数以千计的初创企业排队等着在非上市公司场外交易市场——新三板挂牌。

大公司发现，规模越大，就越复杂，可谓大而不好管，而不光是“大而不倒”。最近曝光的大众汽车尾气排放质量控制问题，就是严重的治理问题。名声受损的后果几乎是致命的，只要看看生产安全气囊的日本高田公司就知道。

对投资者来说，大公司不一定能带来更高的回报。私募和天使基金的投资者发现，真正的回报往往来自将初创企业培养成为独角兽（价值超过10亿美元的公司）。

当然，有人担心技术类初创企业的估值有泡沫。但只要投资者用的是自己的钱，而不是通过杠杆融资，就不会造成很大的系统性影响。

我认为，下一个苹果公司将是五年前人们闻所未闻的初创企业。它可能来自生物技术领域，比如生产一种将改变医疗卫生和医药行业的新药或医疗工具。它很可能来自亚洲，因为从大阪到深圳，从新加坡到孟加拉国，亚洲各国政府都在大力培养新型企业家精神。

之所以如此预测是因为亚洲的规模。如此众多的中小企业能够迅速轻松地获得新知和市场，这些前所未见的新市场的小公司前途无量。

当然，很多创新的中小企业将被大公司收购，这也是企业的生命周期。就像丛林中，很多小型植物互相争夺阳光，最终只有一株成长为参天大树，而后慢慢枯萎，为新一代杂草和树木提供养分。

在充满颠覆的时代，最终生存下来的将是小企业。政府应当培养鼓励创新和变革的环境和氛围。

作者为香港证监会前主席，正在创作从亚洲视角看全球变化的新书