□本刊记者 龚奕洁／文王东/编辑
“十一”国庆前后密集出台的楼市调控政策将投资者目光从火爆的楼市转向A股市场。在预期央行货币政策难有进一步宽松的背景下，不少A股投资者期待着楼市资金能够进入股市。
截至记者发稿时，楼市调控政策出台近一个月，历经15个交易日后上证综指上涨3.31％。数据显示，场外资金持续小幅流入，在国庆节后的第一周，证券交易结算金达14188亿元，净转入630亿元；融资融券担保金1545亿元，净转入130亿元。
不过，多位接受《财经》记者采访的业内人士表示，楼市资金大规模转投股市的迹象尚不显著，很多资金对调控后的楼市持观望态度，而A股市场目前的估值水平对这类资金的吸引力仍然有限。
楼市资金挤出
8月至9月房价的暴涨唤起社会对房地产泡沫的担忧。“十一”前后，北京、上海、深圳领衔全国20个一线和热点二线城市密集出台楼市调控政策。
虽然“一市一策”，但各地都以限购、限贷为主，表现出对楼市投资性需求的严格控制和去杠杆意愿的提升。以北京、上海、深圳为代表的城市还全面整顿市场秩序、并联合金融部门限规资金来源与流向。
如此统一协调的动作，透露出决策层严控房价过快上涨的态度。一位房地产业内人士指出，调控之后地产行业短期内会“价稳量缩”，随后交易量进一步萎缩；重点城市的高位调整预期带动市场景气曲线向下。
数据显示，房地产调控效应已经显现。
10月21日，国家统计局发布上月70城房价指数，并披露了10月上半月15个实行限购城市的新建商品住宅价格指数。数据显示，15城市的指数均下降,下降幅度在1.0％到3.8％之间。其中，调控力度最大的北京、上海、深圳分别下降3.7％、2.5％、2.2％。
有分析认为，考虑到房地产在中国经济中的特殊地位，此番严厉的调控政策，或许会对宏观经济产生一定负面风险，进而影响股市的估值和盈利水平；但是若房价迎来拐点，楼市内的资金会被挤压出来，流入股市，为股市带来利好。
历年数据表明，每一轮房地产调控，都会挤压出一定资金。本性逐利的资金，将寻找新的市场。
“楼市资金是否流向股市，取决于股市自身的吸引条件，即估值水平。”中金公司首席策略分析师王汉锋表示。
与债券、大宗商品、海外市场等市场相比，股市存在一些投资机会。国内债券市场利率持续下行，国债、国开债利率水平仅有2％－3％。大宗商品市场，煤炭、钢铁、有色金属等近日表现强劲，但农产品价格跌幅较大。在人民币贬值预期、深港通等因素影响下，包括港股在内的海外市场对资金的吸引力有所提升，但由于海外标的价格较高带来的期待回报率低。
而Ａ股市场在经历一年多的回调之后，风险不断释放，估值水平已到达较低位，资本洼地效应显现。
场外资金入市
近一年，在货币政策总体宽松、流动性泛滥的背景下，A股市场却在流动性方面表现出枯萎之态。
9月底股市一片惨淡。上证指数一直在3000点以下徘徊，上证综指的成交量和成交额大幅萎缩。
9月30日，上证指数的成交量仅有1.01亿手，创熔断以来的最低点。持仓投资者自2016年以来持续减少，9月又减少32.30万个；当月参与交易的投资者数为2486.90万个，较上月减少了177.44 万个。
“十一”之后，股市虽未有大幅波动，但流动性明显有起色，上证指数保持在3000点以上震荡，成交量和成交额相较于节前有明显提高。
从银证转账数据来看，9月以来证券资金和融资融券都是净流出。截至9月30日，证券交易结算金12223亿元，净转出1807亿元；融资融券担保资金1442亿元，净转出491亿元。
在“十一”之后的第一周，证券交易结算金达14188亿元，净转入630亿元；融资融券担保金1545亿元，净转入130亿元。
非常显著的对比是，9月30日（调控前最后一个交易日）证券交易结算资金净转出972.67亿元，但是10月10日（调控后第一个交易日）净转入994.21亿元。
“房地产政策收紧之前，一些客户将股票资金转出去炒房了，这个月的资金转出规模相对之前确实少了。”招商证券一财富顾问告诉《财经》记者。今年以来，其所在营业部的证券存量资金一直在减少。
上述银证数据表明，10月以来，即实行房地产调控政策之后，有增量资金进入股市。这是楼市资金已经开始向股市分流的信号吗？
中金公司首席策略分析师王汉锋认为，上述数据并不能作为楼市资金向股市传导的直接证据；增量资金变化也可能是其他因素，比如之前股市估值水平下落吸引投资，以及近日煤炭等板块的结构性火热。
一位不愿具名的基金经理表示，确实有人向他表示要抽出楼市资金配置A股，但是房产变现与寻找合适标的仍需一定的过渡时间；而且，目前来看，提出配置需求的人仍是极少数，所以楼市资金流入股市的规模不大。
楼市股市“跷跷板”
不少人将近年来楼市和股市表现出的“跷跷板”效应，作为判断这次楼市资金将主要流入股市的依据。所谓“跷跷板”效应是指楼市和股市在一个周期内表现出的此消彼长态势。
对于中国投资者来说，股市和楼市是最主要的两大“吸金”源。2014年2月以来，二者通常上演“冰与火之歌”。2014年中楼市低迷下行之时，股市见底逐渐回升，这期间“卖房炒股”的事例随处可见；而在2015年5月－6月股市见顶开始暴跌之时，楼市逐渐复苏、上涨，这时候明显迹象表明“卖股炒房”的人增多。
王汉锋对《财经》记者表示，“跷跷板”效应只表现了一个周期，很难证明这种反向关系的必然性和延续性。
事实上，在2014年以前，股市和楼市更多表现为同向发展。在此之前，中国房地产还经历过多论调控：以2005年上调住房按揭利率及颁布“国八条”，2007年央行开始提高准备金并加息，2009年底国务院研究完善促进房地产健康发展的政策措施，2013年发布“新国五条”为政策开始收紧的节点。每一轮调控都带来1年－2年的房地产销量的下降。而2014年前，历次房地产销量下降时，上证指数也多表现为下降或震荡下跌。
王汉锋解释说，2014年前后，房地产市场情况的变化，和房地产销售对经济的影响水平变化，是不得不考虑的因素。
在2014年之前的30年，房地产市场的火热带动地产投资及原材料、建筑、装修、家居家电等上下游产业，楼市销量与经济景气程度正相关，进而影响股市同向发展。而2014年之后，楼市的核心问题由新房建筑变为新房市场去库存、二手房市场存量增多，房地产投资意愿降低，楼市销量对投资的提振、对上下游产业和宏观经济的带动效应大幅减弱，因此楼市火热并不代表经济与股市向好。
此时，楼市和股市作为最吸引资金的两大资产池，表现出投资资金的轮动效应。
华泰证券在一份研报里指出，从2010年到2011年的密集限购期，楼市资金确实向股市传导了。因为周期内，所持市值在10万－500万元的Ａ股自然人账户数明显上升，他们符合买房的资金规模区间，所以应与挤出的房地产投资者和资金有关。
传导尚需时日
楼市与股市的“跷跷板”效应，目前而言，是一个既难证实也难证伪的问题。但是对市场普遍预期而言，如果没有极端事件，资金由楼市向股市传导仍是大概率事件。
一份面向固收领域人士的调查结果显示，32.5％的投资者认为房地产资金会流入股市，Ａ股未来仍有上涨空间，可能回到3200点上方。
“现在大部分资金还在观望。即便现在房价如此之高，投资者依然认为楼市是保值资产，比股市安全。”某券商北京营业部总监表示。
因此，楼市资金向股市的传导，需要给两个市场留下反应时间。对于观望资金来说，要看到调控效应持续显现而房价出现拐点，以及股市估值水平下调到足够低位，才有可能大量进场。
虽然数据显示此次调控效应明显，但相当一部分人士仍然认为，行政力量能否真正抑制房价仍需观察。多数接受《财经》记者采访的人士表示，从经济形势来看，政府并不希望房价大幅波动。
高盛高华根据从房产中介和开发商处了解到的情况，指出目前房价数据的疲软似乎被夸大，房价调控举措的效果会在5个－6个月之后才开始显现。
另外，业内人士表示，社会大量资金存放在银行理财等机构发行的类固收产品中。而资金的传导途径，很可能是通过这类产品资金池投向股市。
根据银行业理财登记托管中心的报告，2016年上半年银行理财资金账面余额26.28万亿元，较年初增长11.83％。这部分资金上半年的主要流向是债市和房地产。
中金公司王汉锋预计，Ａ股市场会在未来3个－6个月释放风险，估值水平有望继续下调，这之后股市对资金的吸引力会加码，资金轮动可能会更加明显。
