随着市场逻辑的改变，美联储加息次数对美元的影响也让位于美联储长期的政策取向
文/本刊特派记者 金焱 发自华盛顿编辑/苏琦
2017年3月底，美元指数跌到98.96一带后展开反弹，即使在地缘政治紧张局势升级之际，美元仍体现出一定的韧性。
今年以来，美元指数总体表现尚可，摩根大通分析师在近日的技术策略报告中称，对于美元走势，目前市场状态偏正面，从技术面看，美元指数动能指标显示，5日、10日、20日移动均线向上移动，表明看涨格局的确立。
美元强势已持续了相当长一段时间。2009年11月25日，美元指数最低点定格在74.2，随后从低点反弹，经历了近七年的整体上涨周期。自2014年美元指数强势上涨以来，其涨幅已超过25％，并引发了非美元汇率的大幅贬值。
美元走强既有从低谷回暖的美国经济基本面的支撑，而所谓的“特朗普行情”——市场押注美国总统特朗普承诺的刺激政策将提振经济，也使投资者涌入美国资产，“再通胀交易”的热情助燃了美元涨势。
金融危机蔓延之际，在美联储主导下全球进入货币宽松周期。如今美国经济复苏势头良好，美联储主席耶伦4月10日在密歇根大学福特公共政策学院讲话时表示，美国经济相当健康，增速温和。劳动力市场、通货膨胀、金融市场的尚佳表现引领美元进入加息周期。
美国劳工部4月7日公布的数据显示，3月美国新增就业岗位增幅下降，但当月失业率降至4.5％，为2007年以来最低。2月CPI同比高达2.7％，创2012年3月以来最大涨幅；核心CPI同比增长2.2％，已连续15个月保持高于2％水平。
美国股市、国债收益率以及美元则自2016年11月中旬以来随着特朗普支持率的增长而上行。
自去年美国大选特朗普胜选以来，美股三大股指屡创新高，在今年一季度的美股交易中，道指和标普500指数创下2015年底以来最大的季度涨幅。
在此前提下，美联储主席耶伦宣布，美联储终于走出了危机模式，未来的目标将聚焦于持续增长。
全球货币政策也似乎到了节点，有观点认为宽松政策已到了周期的尾部，全球去泡沫已是大趋势，接下来可能会进入新的货币周期。
货币政策回归中性对美元影响重大。美联储将寻求货币政策回归正常化的路径大体设定为先加息、后收缩资产负债表。今年以来一些美联储官员陆续发声，认为美联储应该开始考虑将“缩表”提上日程。
布鲁克林资产管理公司（BK Asset Management）外汇策略总经理鲍里斯·施拉兹伯格（Boris Schlossberg）对《财经》记者说，美联储缩表对美元的影响将取决于美联储的具体操作措施。如果他们在收缩资产负债表的同时收紧利率，直接带动美国国债收益率的上行，这将有助于美元，但可能会导致经济增长放缓。
美元周期之辩
美元升值的一个主要推手是美联储加息。2015年12月美联储第一次加息，美元升值周期即已确立。
2015年12月16日联储加息决议公布后，美元指数由97.64上升至99.08，涨幅1.47％，随后一周小幅回落至98附近。
2016年美元指数全年飘红，涨幅约3.8％。2016年12月15日美联储第二次加息决议公布后，美元指数由101.05上升至103.15，涨幅2.08％，随后一周维持在103附近。
但情况到了2017年发生了变化。3月美联储宣布金融危机以来的第三次加息。此次加息25个基点，联邦基金利率目标区间上调至0.75％－1％的水平。但一个有趣的现象是，在3月加息前，基于美联储加息的可能性，很多人曾预判3月份美元会温和上涨，实际上今年一季度，美元指数下跌超过1.7％。
3月16日加息的靴子落地后，美元指数非但未上涨，反而出现回调。消息宣布当天美元指数一度下跌至100.2705，此后美元指数进一步下跌，至21日跌破100，跌至99.7274。
美元遇到的暗流并未就此截止。根据美国商品期货交易委员会（CFTC）的数据，截至4月4日当周，美元净多仓总计146.7亿美元，为五周低位，低于前一周的152.7亿美元。美元净多仓已连续第二周下降。
美元对加息的敏感程度似乎在下降。从2月15日到3月8日，美联储加息的可能性从44％上升到100％，但美元指数实际上只上涨了0.4％。华尔街人士普遍认为，3月的加息没有引发美元大涨是因为此次加息有较充分的市场预期。
此外，施拉兹伯格指出，美元牛市陷入泥潭最大的可能性是因为美联储与欧央行的政策分歧没有交易员们预期的那样大，由于货币表现与利率紧密相关，这意味着美国和欧洲利率差距不是在拉大，而是在缩小。
在3月加息前，市场中的多数倾向于认为美联储会在5月进行今年的首次加息。据美联储最新的季度经济预测，美联储官员预计今年还有两次加息，明年将加息三次，到2019年末，利率将上调至3％的长期中性利率水平。显然，美联储似乎无意在政策上做大的变动。与美元相对，人们已经在探讨欧元可能不仅处于周期性的牛市中期，也可能是长期牛市的开始。如果事实如此，欧元则会制约美元指数的上行空间。
美联储与美元的双簧遵循着这样的逻辑，偏鹰派的美联储政策会催生强势美元，通胀预期疲软则促使美联储政策偏鸽派。美国通胀压力已处于上升通道，今年2月，美国通胀指标近五年来首次超过美联储2％的目标。针对通胀，耶伦称，通胀率仍然略微低于2％。能源、美元汇率和食品价格影响到通胀率。美联储的措辞中已有“着眼控制通胀和通胀预期”的字样。
数位接受采访的经济学家告诉《财经》记者，通胀可能会维持在2.5％左右相当长一段时间，加息的前景将刺激借贷，进而促使通货膨胀进一步走高。
强势美元涨势放缓是趋势性的改变还是暂时现象？
从历史上来看，美元走强或走弱持续的时间平均为六七年，瑞穗证劵首席经济学家沈建光指出，美联储加息与美元走强并无必然联系。回顾上世纪70年代以来七轮美联储加息周期，与普遍预期相反的是，每轮加息后美元未必走强，相反，美元走弱在过去40余年中是大概率事件。
穆迪首席经济学家马克·赞迪（Mark Zandi）则认为，增长前景和利率差异仍会使美元延续涨势，他对《财经》记者说，这是因为美联储将稳步收紧货币政策，而大多数央行则将继续保持货币宽松。美国经济实现了充分就业，工资压力和价格压力在逐步加码，目前金融市场低估了美联储货币紧缩的力度。
缩表的冲击
美国总统特朗普的百日新政到4月中旬已跨过了四分之三的门槛，进展并不顺利。
特朗普效应带动美元走强的日子也正渐行渐远，而特朗普又在4月12日给美元以当头棒喝，他说，美元正在变得过于强势，强势美元最终会损害美国。
特朗普医保改革计划因共和党内部分歧而失利后，市场的焦点开始转向特朗普刺激方案的规模、范围和时间，但特朗普的税改细节方案迟迟没有公布。与之相反，4月12日特朗普表示，他在立法方面的优先事项是使医改法案获批，即使这意味着他将推迟实现税改的政策目标。
市场另外的担忧是，4月中下旬美国债务上限和美国政府停摆的风险。美元维持数周的疲态也是其对特朗普财政议程没有重大突破的一种反应。
在美国通胀和就业指标上移之际，市场涨跌新的风向标是更加注重工资增长而非就业增长：2017年前三个月，美国平均新增非农就业人数为17.8万，但3月非农就业人数仅增加9.8万人，创下2016年6月以来最低。非农不佳被归结为天气不佳的主因，但市场并未因此受挫，美指先跌后涨，冲破101关口，并刷新三周高位。
随着市场逻辑的改变，美联储加息次数对美元的影响也让位于美联储长期的政策取向。
美联储在2017年4月5日公布的3月会议记录显示，只要经济数据保持强劲，美联储就应在今年晚些时候采取措施，开始缩减资产负债表，并且重申渐进加息的展望。
渐进加息和启动缩减资产负债表，意味着美联储从量和价两个维度收紧货币政策，对资本市场带来冲击。纽约咨询机构Fact and Opinion Economics首席经济学家罗伯特·布鲁斯卡（Robert A. Brusca）对《财经》记者说，美联储的政策选择是关注劳动力市场的凯恩斯派操作方式。事实上，美联储提高利率和缩减资产负债表的计划可能会破坏经济增长。
2008年后美联储推行量化宽松，经过数年的大规模对外放款以及购买美国国债，2014年3月20日，其资产规模已达4.2万亿美元。其中，持有美国国债2.3万亿美元，抵押贷款支持证券(MBS)1.6万亿美元，持机构证券473亿美元。如今美联储资产规模在4.5万亿美元左右，包括大约2.5万亿美元的美国国债、1.8万亿美元左右的MBS。中长期国债占比55％，MBS占比41.7％，中长期通胀指数国债占比2.5％。
2014年10月起美联储停止大规模购买资产，退出量化宽松。自那之后，美联储购买的资产仅用以代替到期债券，继续对到期资产再投资，从而使得其资产负债表的规模保持不变。
缩减资产负债表减少的是基础货币，较为激进的方式是直接抛售美联储所持债券，相对温和的方式则是通过持有到期或减少到期资产再投资规模进行缩表。
风险投资公司帕拉丁金融科技（Paladin FinTech）合伙人兼首席信息官罗纳德·苏尔士（Ronald Surz）对《财经》记者说，美联储开启量化宽松的印钞机，催生了近5万亿美元的货币供应，但是，通货膨胀却姗姗来迟，因为货币投放出来的速度较低，低息贷款的需求驱动主要来自股票回购。美联储一旦开始缩减资产负债表，则会使这一切发生改变，虽然没人真的知道具体的影响会怎样，坏的可能是发生恶性通货膨胀。为了减小对市场的冲击，美联储可能比市场预计的2017年底、2018年初还要晚才进行缩表。
