喝酒的人都知道，贵州茅台最近涨价厉害；炒股的人更知道，贵州茅台股价涨得更多。不过，随着茅台股价触及500元、市值超过6000亿，围绕这家明星上市公司的利润增长和估值分歧也越来越多。很多投资者开始恐高，亦有很多机构继续看多。真相究竟如何？

（2017年贵州茅台股价走势图）

8月25日，《财经》记者获准进入茅台酒厂。包装车间温度稍显闷热，几十名员工在紧张对茅台酒进行包装和装箱，几名员工正熟练地在茅台酒瓶上系上“红丝带”。另一侧的生产线上，一名员工聚精会神检查茅台酒瓶质量，不时将有问题的酒瓶丢到废品车里，合格的酒瓶继续在生产线上消毒、入酒、封盖。

（如何平衡公司、经销商、消费者三者之间利益，是目前摆在贵州茅台面前的一个难题。图/视觉中国）

与茅台酒包装车间和生产线忙碌相对应的是，作为中国白酒最具号召力的民族品牌，在经历过四年左右的阵痛后，随着居民收入增长和白酒行业整体复苏，茅台酒终又迎来了股价、酒价的双双暴涨，大有黄金十年再现的繁荣景象，部分经销商已经将价格涨至近1600元/瓶。

茅台酒终端价格高企的背后逻辑是什么？谁是幕后的推手？目前茅台酒厂是什么场景？酒厂新厂区进展如何？贵州茅台采取哪些措施抑制茅台酒终端价过快上涨？茅台酒出厂价是否及何时上调？公司后续业绩如何？

《贵州茅台价值几何：500元？6000亿？》主辅两篇文章一万七千字，记者分别以媒体、购酒者身份采访、实地调研参观茅台酒厂、机构投资者及北京、茅台镇酒商和经销商，试图为投资者揭开贵州茅台股价和酒价后的逻辑、各利益相关者目前的真实想法，以及此轮“盛况”背后暗藏的隐忧和市场各方的建议。

6000亿市值贵不贵？

“我们销售公司正点下班，基本不加班。” 营销公司一位女性员工在当日下午6点走出销售大楼时对《财经》记者表示，公司近期员工正常上下班。

在茅台酒厂看起来“一切如常”的背后，二级市场的贵州茅台则不“平静”。2016年1月4日至2017年8月29日，贵州茅台以133.04%的涨幅成为市场一大牛股。

随着茅台股价的不断上涨，主力资金呈现加速净流出的状态。Wind资讯统计显示，自5月1日起主力净流入金额呈现加速流出状态，贵州茅台在主力资金先是净流入，随后净流出，而泸州老窖的资金流向却相反。

茅台酒价飙涨背后

《财经》记者近日走访了北京市场和茅台镇当地，发现茅台酒（飞天53度500ML）北京普遍存在缺货现象，部分经销商价格涨至近1600元/瓶。

北京一位茅台二级经销商对《财经》记者说，现在茅台酒两三天一个价格，目前公司有部分存货，如果要30箱左右的话，需要向领导申请批准，每瓶价格在1500元-1600元左右。

《财经》记者调查发现，在茅台镇购买茅台酒有两种渠道，一种是联系当地“专业”人士从民间酒库取货，或者由“专业”人士拿着取货单从茅台酒厂取货，这种渠道价格甚至突破1600元/瓶，加上中间费用接近1700元/瓶；另一种渠道在当地“专业”人士带领下跟随酒厂出货车到贵州毕节，跟经销商“成交后”提货。

多路资金囤货知多少？

“我们这里300件（箱）起出货，现在店里没货，也不零售。”北京高碑店一家贵宾品鉴中心门店的工作人员对记者指出，目前老板有些存货不愿意卖，一方面是为了满足老顾客，另一方面想在中秋节、国庆节出货，那时预计能涨到1500元-1600元，虽然茅台公司要求多卖货，但老板并不愿意。

一位业内人士向《财经》记者播放了一段视频，视频中有大量包装好的茅台酒，视频中人表示这只是公司普茅的库存量的一角，至少有几千箱。该市场人士表示，视频是一个茅台酒经销商发出的，意在炫耀该公司有巨大的库存，有很大的利润。

据悉，在茅台镇有上百名茅台酒炒家，2000箱、3000箱的货能一口吃下，有的炒家资金上亿元。

高价撼动茅台消费需求

董宝珍对《财经》记者表示，当茅台酒开始涨至1500元的时候，真正的民间消费开始萎缩。

但斌认为，今明两年，茅台酒的价格在1500元左右会比较合理，根据目前市场的反映，超过1500元后民间消费基础可能会受到动摇。

茅台集团党委书记、总经理李保芳在今年5月“近期茅台酒市场管理工作情况座谈会”上指出，要从讲政治的高度来看待茅台酒的价格，如果“价格上来了，百姓不买了，市场没有了”就是对茅台持续稳定健康发展最大的伤害。

5月，贵州茅台第三次关于稳价和市场管控的重量级别专题性会议，对茅台提出市场价不得超过1300元的控价铁腕要求。

李保芳在8月21日指出，当前，茅台供不应求的现象已经成为常态，要加大力度规范茅台酒市场，要大胆治理倒酒的“黄牛党”。

据悉，茅台渠道囤积难控的根源在于渠道结构单一，依赖形成于20年前的专卖店体系，亦受制于专卖店。当渠道囤积炒作时，茅台酒厂并没有完整的管控工具。

茅台酒出厂价有望提高

在今年7月底的党委专题会议上，茅台集团公司提出增加基酒产能，2018年1月之前，要开工建设6400吨茅台酒基酒新增产能项目，确保2019年茅台酒基酒产能达到5.5万吨。

茅台新厂区一位安装电力设备的工作人员对《财经》记者指出，正在施工的地方是茅台酒的制曲、制酒新厂区，由于电力设备是这个工程的最后环节，整体工程应该即将完工。

但斌指出，贵州茅台从2016年开始为2019年-2020年预留基酒，目的就是想解决届时供应下滑的问题，这也是今年上半年供应略为短缺的原因之一。相信到了2019年-2020年，基酒供应不足的问题可以被顺利解决。

虽然茅台通过增加网上零售、要求经销商限价等措施来限制茅台酒的价格效果是否有效尚难判断，但消费端的价格强劲，也给贵州茅台提高茅台酒的出厂价提供了客观条件。

但斌指出，茅台酒的出厂价在2018年初可能进行上调，因为往后几年茅台的供应量增长比较有限，需要靠提价为业绩增长提供双轮驱动。

董宝珍表示，茅台酒出厂价可能会在2018年春节后淡季提高，按照惯性，提价幅度应该在10%-15%。

有业界人士预计，按照目前销量，如果2018年贵州茅台的茅台酒出厂价上调10%-15%，则当年净利润保持30%的增幅难度不大，市盈率在20倍－25倍比较合理。

同时附上我们基于十几份研报的综述，在机构一致预期贵州茅台未来几年业绩增长可期的背后，也有对终端价格失控影响公司发展、系列酒收入大增拉低公司毛利率而影响估值的担忧。

主文中内附图表：

图1：今年以来白酒板块主力净流入金额

图2：今年来贵州茅台主力净流入金额

图3：贵州茅台近年来财务指标同比变化情况

图4：贵州茅台近年来基酒产量

图5：贵州茅台系列酒近年来收入情况

辅文中内附图表：

图表1：京东飞天茅台（53度500ML）半年平均价

图表2：近年来贵州茅台分产品毛利率情况

图表3：茅台酒（53度500ML）历年出厂价调整情况

图表4：贵州茅台近年来财务数据

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（《财经》记者 张建锋/文 王东/编辑）