（不良资产供给加大，但需求趋冷，宏观经济下行周期的终结仍有待时日。图/视觉中国）

“今年我们基本上没做业务，市场热度退去的速度也超过了我们的预期。”临近年终，华南地区某民营资产管理公司（Asset Management Company，下称AMC）总裁对《财经》记者表示。

经过前两年的火热行情，在新一轮供需双方博弈中，今年不良资产市场整体转冷，不良资产包价格持续走低。经济下行压力加大、处置难度增加、融资成本上升等因素促使市场参与者回归理性，市场观望情绪浓厚。

不良资产市场的另一端，今年商业银行在监管部门的鼓励下加紧处置不良贷款，增加了不良资产市场的供给。随着不良资产市场整体转冷，拍卖流标不断，直接压低了银行“出包”的心理预期，银行标价也逐渐随行就市。

去年不良资产市场一度火热异常，甚至呈现“非理性繁荣”。四大AMC积极在市场上扫货，助推了不良资产包价格上涨，也吸引不少私募股权基金加杠杆进入市场。但随着民营AMC东融因过度加杠杆而最终爆仓，新进入者正逐渐意识到风险。

面对不良资产市场整体转冷，有不少业内资深人士选择观望，并开始反思这一轮“非理性繁荣”带来的风险，机构也纷纷调整策略以便“取暖过冬”。

部分业内人士认为各资产管理公司对银行的议价能力已明显提升，不良资产市场逐渐成为买方市场。但也有业内人士认为，这种市场转换并未完成，只能说是从偏向银行的卖方市场过渡到了相对均衡的市场，买卖双方仍有很大的博弈空间。

市场由热转冷

过去两三年，中国不良资产市场一直较为火热，不良资产包价格连年上涨，有业内人士形容为“一年上一个台阶”。以广东地区的平均价格为例，2015年交易价格在3折左右，2016年达到4折，2017年则上涨至5折。

资产包交易价格不断攀升的背后是大量逐利资金的蜂拥而至和四大AMC为抢占市场份额不惜“高价拿包”，不良资产市场一度呈现“非理性繁荣”。去年，各省第二家地方AMC陆续成立以及监管部门对四大AMC进行窗口指导要求其回归主业，不良资产市场的配置需求激增，同时二级市场资金的涌入也助推了一级市场价格不断走高。

某四大AMC业务部门负责人对《财经》记者表示：“去年有一段时间，个别AMC的最终中标价格令我都很吃惊，从我的经验来看，以那样的价格收购资产包来处置是难以盈利的。”他表示，今年市场终于意识到“高价抢包”后难以处置的困境，所以自然也就回归了理性。

近期多位接受《财经》记者采访的业内人士均表示，不良资产市场的行情已从去年的高位回落，不良资产包价格持续下降。

长城资产管理公司资产经营一部总经理雷鸿章对《财经》记者表示，今年长城资产管理公司出资约430亿元，购买了1300多亿元的金融不良债权资产包，平均折扣率比去年整体降幅在5个－7个百分点。

另据东方资产管理公司业务管理一部总经理助理钟彬介绍，该公司上半年收到金融机构在公开市场上推包数量470余个，金额较去年同期增长73%。东方资产管理公司上半年资产包收购的本金是719亿元，投放金额为325亿元，平均对价为45.2%。

相比之下，进入三季度金融机构推出资产包的数量增加，价格则进一步下降。钟彬表示，三季度东方资产管理公司收到金融机构在公开市场推包的数量达到359个，本金金额达到2207.6亿元。该公司收购资产包的本金为164亿元，投放63.8亿元，平均对价为38.9%。

除了不良资产包价格趋于下降，一级市场的流拍率也有所增加，据雷鸿章估计，近期的流拍率在20%左右。他认为，前两年资产管理公司的非理性报价使商业银行对价格预期过高，而且部分商业银行拨备计提不足，不良资产转让定价偏高，造成了流拍率增加。

某省级AMC总经理也对《财经》记者表示：“去年市场普遍预期走出这一轮下行周期的速度可能会加快，所以收购的冲动就比较足。但是今年发现处置压力非常大，很难赚到钱，所以都放缓了收购速度。”据他观察，近期多数地方AMC也一直处于观望状态，没有意愿增加收购需求。

不良资产市场大致可分为一级市场和二级市场：一级市场为不良资产批发市场，四大AMC和地方AMC可直接从银行批量购买资产包；二级市场为零售市场，资产管理公司可直接处置不良资产或再转手卖给民营或外资机构。

业内人士亦表示最近明显感觉到银行推包的压力较大，但一级市场持牌机构或出于已完成年度任务或市场预期悲观的原因，并没有增加收购的需求。同时，四大AMC也在加快消化存量资产包，以减轻过去两年扩张规模带来的库存压力，这就给二级零售市场带来了大量供给。

某民营AMC董事长告诉《财经》记者，四季度银行和四大AMC出售资产包还会增多，一方面是银行表内的不良资产要加快处置，另一方面监管部门要求四大AMC回归主业，所以它们一边将之前收的资产包处置掉，一边再收新的资产包。同时面临考核压力和自身流动性压力，四大AMC也在积极调整自身的资产包库存结构。

他表示，一级市场的供给增多和价格下滑已经传导到二级零售市场，“总体感觉今年比去年平均成交价下降了20%－30%，也就是说同一个资产包去年6折买的，今年可能5折就能买到”。

银行加紧处置不良

不良资产市场的另一端，商业银行则在监管部门的鼓励下加紧处置不良，增加了不良资产市场的供给，亦压低了市场价格。

在10月末国新办发布会上，银保监会副主席王兆星表示，银保监会在督促银行综合运用现金清收、批量转让、资产证券化、债转股、损失核销等多种手段，加大处置不良资产的力度。前三季度，共处置不良贷款达到1.2万亿元，同比多处置2300多亿元。

今年3月，原银监会下发《关于调整商业银行贷款损失准备监管要求的通知》（即7号文），明确将拨备覆盖率监管要求由150%调整到120%－150%，贷款拨备率监管要求由2.5%调整到1.5%－2.5%。7号文的下发也被市场普遍解读为监管部门有意推动银行不良贷款的真实认定，并加快处置不良贷款。

7号文指出，根据单家银行逾期90天以上贷款纳入不良贷款的比例，对风险分类结果准确性高的银行，可适度下调贷款损失准备监管要求。

并在7号文附件中提到，逾期90天以上贷款纳入不良贷款的比例达到100%，对应的拨备覆盖率和贷款拨备率最低监管要求分别为120%和1.5%；逾期90天以上贷款纳入不良贷款比例不足70%的银行，相应的监管要求则为150%和2.5%。

前述某四大AMC业务部门负责人表示，从AMC对接银行的情况来看，今年银行确实加大了不良贷款的处置力度，最近仍在与工行、农行、建行和民生银行积极对接。

目前商业银行主要通过核销、清收和批量转让给AMC等方式处置不良贷款，据上述负责人表示，国有大行向AMC批量转让不良贷款的比例约占三分之一。

随着不良资产市场整体转冷，不良资产包价格持续走低，拍卖流标不断，直接压低了银行“出包”的心理预期，银行标价也逐渐随行就市。

某股份制银行资产保全部人士表示，今年流拍率增加就是因为买卖双方价格预期差异过大，有些银行仍按照去年的行情报价，远高于买方的心理预期，“不过最近银行也开始随行就市了，向买方的价格上靠一靠”。

同时，他指出今年商业银行也更多利用财务能力消化不良贷款，加大了核销力度。

亦有某银行负责不良处置人士告诉《财经》记者：“加大不良资产处置，对银行拨备和利润会造成比较大的影响。但银行处置不良贷款也要自己算账，能清收的就自己清收，自己清收不过来的就会转让给AMC。还有一部分先核销，之后再慢慢解决。”

此前工行董事长易会满在半年报业绩发布会上公开表示，商业银行的低不良率是用巨大的财务成本换来的。以工行为例，2015年－2017年工行花费2050亿元处置了6000亿元不良贷款。今年将继续加大不良贷款处置力度，计划投入1000亿元呆账准备金来处置2200亿元的不良贷款。

有银行业分析师指出，工行和光大银行等大行在三季度仍在加大不良确认和处置力度，虽然拨备覆盖率有所下降，但资产质量明显改善。

某股份制银行风险管理部总经理则表示，今年商业银行处置不良资产的损失率已经由好年景时的20％－30％上升到60%-70%，“当然银行也会自己算账，对拨备和利润的影响还是在可控范围之内”。

值得关注的是，部分本身资产质量较差而拨备计提又不足的中小银行，尤其是农商行，正面临大额不良资产暴露的风险。今年以来，已有贵阳农商行、山东邹平农商行、山东寿光农商行和河南修武农商行不良率飙升的案例相继爆出。

银保监会的数据显示，今年三季度末银行业不良率继续上升，达到1.87%；不良贷款余额亦较二季度增加751亿元，达到2.03万亿元。市场普遍预计明年不良资产市场的供给仍会继续上升。

随着供给增加而市场趋冷，部分业内人士认为各资产管理公司对银行的议价能力明显提升，不良资产市场已逐渐成为买方市场。但也有业内人士认为，这种市场转换并未完成，只能说是从偏向银行的卖方市场过渡到了相对均衡的市场，买卖双方仍有很大的博弈空间。

雷鸿章表示，此前不良资产卖方市场特征明显，商业银行在转让不良资产时较为强势，存在资产包转让流程短、买方尽调时间不充分等问题。近期市场特征逐渐转变，商业银行开始主动向AMC进行不良资产营销推介，相互沟通组包方式和交易结构等，市场整体处于相对均衡状态。

AMC如何取暖？

面对不良资产市场整体转冷，有不少业内资深人士开始选择观望，并反思这一轮“非理性繁荣”带来的风险，机构也纷纷调整策略以便“取暖过冬”。

前述华南地区民营AMC总裁告诉《财经》记者：“现在是看的多，下手的少。除了个别国有背景的地方AMC还比较积极，民营AMC从今年中开始都比较谨慎。”

他指出，一方面今年民营AMC的资金成本明显上升，需要“存粮过冬”；另一方面部分小机构在去年购买资产包后出现了支付困难，需要再融资，或者支付价款后发现已无法盈利，所以只好“勒紧裤腰带过日子”。

有市场参与者在静候时机，也有机构趁市场转冷之时调整负债结构。据《财经》记者了解，某省级AMC今年依靠其国有背景积极在债券市场发债融资，调整其原先依赖银行贷款的负债结构，以降低融资成本。该省级AMC高管认为，虽然现在市场有些趋冷，但也是机构储备实力的时机，未来省级持牌AMC会进一步分化，应该“未雨绸缪”。

此前多年，不良资产处置一直是垄断行业，四大AMC是市场上仅有的持牌机构，金融机构批量转让资产包只能由四大AMC接手。各地方类似于AMC的机构只能在不良资产二级市场开展业务，不能直接从银行竞买不良资产。

直至2012年2月财政部和原银监会联合下发了《金融企业不良资产批量转让管理办法》，此文件首次打开了地方政府设立AMC从事不良资产一级市场经营的通道。

当时该文明确，允许各省级政府设立或授权一家地方AMC，并对其业务给予了明确限制：只能参与本省范围内金融企业不良资产的批量收购，其购入的不良资产应采取债务重组的方式进行处置，不得对外转让。此后原银监会陆续分批同意省级政府成立地方AMC。

2016年10月，原银监会为地方AMC政策松绑，允许有意愿的省级政府增设一家地方AMC，并取消不良资产不得对外转让的限制。此后，各类金融机构和民营资本竞相布局，争抢地方AMC牌照。据不完全统计，目前地方AMC已有50家左右。

据多位业内人士介绍，近些年新成立的地方AMC，除了沿海地区的少数机构能通过市场化手段参与不良资产包的买卖和处置，大部分地方AMC仅能依靠牌照优势为非持牌的民营机构提供通道业务或进行配资。根据监管部门的规定，金融机构对外批量转让不良资产，必须转给四大AMC或地方AMC。非持牌的民营机构想要获得不良资产包，要么从AMC手中购买，要么支付通道费，以AMC的名义从银行购买。

但在近期银保监会的强监管下，地方AMC通道业务的“生财之路”已被禁止，再加上背负着不菲的融资成本，一些地方AMC陷入生存困境。雷鸿章表示，目前50多家地方AMC中，运营较好的可能不超过10家，大部分地方AMC受制于人员、技术和资金问题，还没有真正开展不良资产收购处置业务。

另据业内人士透露，部分地方AMC因资本规模有限、经验积累不足和风控能力较差等问题，暴露出了“二次不良”的风险，已引起监管部门关注，近期银保监会正着手准备清理。

不仅是地方和民营AMC遭受资金成本上升和生存压力，四大AMC也正在面临前两年“高价抢包”所带来的处置压力。此前两年，部分AMC出于市场份额和考核要求而在一定程度上不计成本抢包，这也被业内资深人士认为是造成“非理性繁荣”的主要原因。

多位业内人士指出，不良资产二级交易市场的萧条恐怕还会持续不短的时间，但四大AMC的资金期限普遍在三年左右，前两年高价收购的资产包正面临着难以处置的尴尬，“一旦卖出可能就会造成亏损，对于他们来说真的非常棘手”。

此前长城资产管理公司总裁助理王彤表示，不良资产是逆周期行业，在经济下行期大量收购资产，然后在上行期通过资产处置获得收益。但是由于“冰棍效应”的存在，AMC也要加快对资产的处置。目前AMC的资金来源主要是金融机构借款，期限一般在三年以内。“所以AMC从资产收购到处置的平均周期也在三年左右，否则资产负债期限不匹配，容易造成流动性问题。”王彤说。

雷鸿章也对《财经》记者坦言：“现在面临较高的资金成本压力，除了个别项目需要债务重组和包装上市的，我们要求尽量在三年之内完成处置。”据他介绍，目前长城资产主要通过诉讼追偿、债务重组、追加投资和并购重组等手段处置不良资产，面向二级市场转让的资产包约占30%。

前述省级AMC总经理则表示，现在处于经济下行周期，过去各资产管理公司“赌周期”的做法已不再适用，各家资产管理公司必须用投行化的思维和手段去盘活不良资产，提升底层资产价值后再寻求退出。“现在不良资产定价日趋透明，靠被动等待周期恢复或者转手赚差价的老办法都已经不现实了。”他说。

（本刊记者龚奕洁对此文亦有贡献）