《财经》记者 蔡婷贻 实习生 朱晟邦
由于股票市场起落经常是经济发展的风向标，政府是否应该在股市表现不佳时进场干预，始终是各方讨论不休的话题。
亚洲经济体20年来已经将政府干预市场作为惯例，但是通常都只能达到短期拉抬效果，市场最后还是回归到基本面。相较之下，美联储始终避免直接购买股票干预市场，但美联储自1987年以来坚持确保流动性的政策，事实上为市场稳定起了关键性作用。
香港：少数成功的案例
香港特区政府是少数在1997年亚洲金融危机期间成功干预市场的案例。美国得州大学教授卡兰·巴诺特（Karan Bhanot）总结救市能否成功的关键是政府直接进入市场干预的原因要非常明确。
“例如香港政府的目的就是为了打击国际炒家，使市场回到基本面，这样干预才有成功的可能。”他对《财经》记者解释说。
1998年8月5日－6日，国际炒家连续两日抛售200亿港元持股，香港恒生指数一路大幅下滑。
多年来始终坚持尊重市场机制的香港政府在指数下跌30％后，由负责香港经济政策的高级官员曾荫权和任志刚策划并执行对市场的直接干预。从1998年8月14日开始，利用外汇储备购入11％的恒生指数成分股股票，以1180亿港元在十天之内完成了对33只股票的买入。
香港股市迅速攀升，再未回头，做空者知难而退。由于对冲基金完全没有预料到香港政府有能力和意愿直接出手购入股票，干预达到了预期效果。
“这次干预成功的原因是香港政府支持市场的决心和动用大量资金的做法对做空者确实起到了威慑作用。”巴诺特强调。曾荫权后来在接受采访时表示，当初的做法是“没有（其他）办法的唯一办法”。
台湾前国安基金委员会前委员、淡江大学财务金融系教授林苍祥对《财经》记者表示，香港是一个国际市场，政府的操盘手多数来自业界，他们的手法和对法律的认识都是世界一流，取得这个结果并非偶然。
还有分析指出，由于当时恒生指数成分股已经跌至低位，香港政府直接进入市场的时机也是干预成功的原因。
恒生指数回稳后，香港设立了一家国家资产管理公司，有系统地逐步退出持有的股票。
出版过多本关于资本市场著作的加拿大西蒙弗雷泽大学教授杰弗里·波伊特拉斯（Geoffrey Poitras）对《财经》记者表示，香港经验是可以复制的，日本和台湾在后来的作法都受到香港经验的影响。
日本：市场失去自我调节功能之虞
日本政府干预市场已有将近50年历史，但几次行动的效果都不尽如人意。
干预最早可追溯至1963年，经济的不景气导致股市表现长期不振，政府成立“日本共同证券”基金，由14家主要银行及4大证券公司出资1900亿日元，直接进入股市买进股票，但最后以失败收场。
1989年日本经济泡沫破灭，股市从当时近40000点跌到2001年的12000点。为了将股价维持在17000点，日本政府由财务省负责协调，在上世纪90年代初推出了“价格维持运作”措施，包括限卖股票、动用如邮政储金和国民年金等公共基金进场买进股票，同时要求金融机构也要进场购入股票。
这项措施并未达到预期的效果：1992年，日经指数为16924.95点，接着在1993年达到了17417点，在之后的三年一直维持在19000点以上，但到1997年却跌回15258点。
分析认为，在这项政策执行过程中，金融机构一方面按照政府要求买进股票，但同时又在进行对冲，在期货市场把股票卖掉，导致了期货市场崩盘。
随着日本经济进入失落的十年，股市持续向低位震荡，在2002年还一度跌至8578点，此后随全球经济增长周期，在2007年回升到15307点。
2008年全球金融危机爆发，日本股市也在一年间就跌回8800点的水平。2008年12月8日，日本政府宣布将于次年1月向国会提出20万亿日元进场稳定股市计划，计划甫一提出，当日股市就以上涨坐收，在接下来的几天持续以红盘收市。进入2009年股市一路上涨，到7月就涨回至10000点。
自2010年以来，日本央行进一步采取直接干预市场政策，白川方明担任行长时就开始积极直接购买股票。安倍晋三在2012年再次出任首相后提出的“安倍经济学”中，最为重要的“一支箭”就是宽松激进的货币政策。2013年3月黑田东彦接任央行行长后进一步加强了对股市的干预，黑田东彦认为政府应该采用各种可能手段刺激日本通胀达到2％的目标，因此上任后不断加码。
日本央行自2010年10月开始积极通过投资主要针对银行、保险公司、养老基金等机构投资者的指数股票型证券投资信托基金（ETFs），2014年设定了需购买3.8万亿日元的目标；接着在2014年7月，央行又开始讨论买进TPX-日经400。
根据日本《产经新闻》报道，到去年9月底为止，日本央行大概对股市注入了约7万亿日元，占日本股市总市值的1.5％，超过原本第一大股票持有企业：日本生命保险公司；另据《华尔街日报》报道，日本央行在过去两年来平均每三天进场一次。
在针对日本央行买进股票的分析中，自2013年4月至2015年3月为止，有76％的情况央行在股市开盘后走跌时进场、20％是股市开高走低、4％是其他。
黑田东彦上任以来，日本股市涨幅超过了50％。但是央行释出这些持股的时机近来成为外界关注焦点；个别持股至2016年3月禁止卖出，而ETFs的释出也还没有时间表。
日本央行内部有些人士和不少经济学家都警告，央行持续如此做法可能会让市场丧失自我调节功能。杰弗里·波伊特拉斯认为，现在评判其效果还太早，“目前出现的言论是出于意识形态，而非实际经验。”
台湾地区：护盘权责制度化
台湾地方政府干预股票市场始自1989年政府决定征收证券交易所得税，因而导致股票持有者大量卖出股票，股市连续下跌达19天，投资者上街抗议。“财政部”后来通过不同的资金，特别是国有银行，进场买进股票，逐渐稳定了股市价格。
1995年因两岸关系紧张，台湾股市大幅下跌，地方政府主导集资2000亿台币成立股市稳定基金，由台湾的邮政储金、简易寿险基金、公务人员退休抚恤基金、劳工退休基金、寿险业银行业、公民营银行等分批次进入股票市场购买股票，直到股市价格稳定后退出。
1999年，股市再次因两岸关系紧张下跌，“财政部”成立5000亿台币安定基金。
该政策后来引发股市护盘出现亏损的责任归属问题，特别对上市银行造成压力。1998年下台的“财政部长”和国有银行土地银行的董事长就因此受到检察官起诉。
为应对护盘引发的法律问题，这种干预机制在2000年通过法律形成了制度化机制。
相关部门于2月9日通过所谓《国家金融安定基金设置及管理条例》（以下称安定基金），正式将干预市场机制制度化。该条例对安定基金的目的直接定义为“稳定资本市场及其他金融市场秩序，而非以追求获利为目的”。
安定基金由一个11人－13人组成的基金委员会来决定进场时机，成员包括“行政院”副院长、“中央银行”总裁、“财政部长”、“交通部长”、“劳动部长”、主计长、“铨叙部长”，还有6人由立法部门依政党比例推派。
曾担任第一届安定基金委员的林苍祥对《财经》记者表示，委员会开会对进场时机和进场时间长度做出判断，两个主要考量是市场流动性和股市下跌是否对经济造成系统性影响。
基金的进场规模则由委员会执行秘书决定，操作的亏损需由政府编列预算弥补。 “他们在操作时非常小心，因为这会影响到政府预算。”林苍祥补充道。
为防止委员泄密影响基金进场效果，《管理条例》特别规定泄密者可被判7年有期徒刑和1500万台币罚款。
该基金自成立后，在台湾政党轮替、两岸关系紧张和美国“9·11”等事件造成的市场动荡中都发挥了作用。
设立特别基金用于稳定股市，也是不少亚洲国家的通常做法。
例如韩国于1990年5月成立股市稳定基金，开始由证券公司共同出资2万亿韩元，后加入银行、保险公司等机构，规模扩增为4万亿韩元。
该基金在初期发挥作用，股市在基金进场后趋于稳定，但后来效果渐失。2008年韩国又设立了5万亿韩元的稳定基金，自此在股市出现异常变动时就进场干预。
泰国股市在1997年金融危机中跌幅一度达75％，最紧迫的问题是金融机构的流动性不足，对此泰国政府也启用了股市稳定基金入场干预。
在2008年金融危机期间，印度尼西亚是亚洲跌幅最大的股市。
印尼主要由100多家国有企业回购自己的股票，印尼中央银行同时确保流动性充足，降低金融机构存款准备金率。印尼政府还在10月8日宣布无限期休市，在13日恢复交易时，开盘30分钟就大跌6％。
美国：美联储的关键表态
相较亚洲的积极干预政策，美国更坚持自由主义的经济原则，在1929年和1987年都未如当时社会要求，强力干预市场。然而由于美联储采用了不同政策，两次股市大跌的结果完全不同。
1929年10月23日起道琼斯工业指数开始大跌，28日和29日分别下跌13.5％和11.7％，至1929年底已跌至248点。
那时美国政府和美联储都没有采取积极干预措施，引发银行连锁性倒闭，金融信贷业几乎瘫痪，美国开始了持续四年的大萧条。
1987年10月19日，美国股市遭遇黑色星期一，无预期大跌23％。一如既往，时任的里根政府拒绝采取任何救市措施。
政府当时就股市情况召开了会议，得出的结论是除了发表正面谈话，政府能做的很少。
里根当时表态说：大家都有些困惑，经济情况没有什么问题。股市大跌原因后来被证明与伊朗在10月16日攻击美国在中东的油槽船有关。
当时有不少经济学家曾预估，黑色星期一大跌后美国将会再次步入1930年般大萧条，但之后美国经济并未受到太多影响，部分经济学家将此归因于政府未直接干预市场。
与1929年股灾不同的是，美联储这次走上了前台。在隔日开盘前，美联储发表紧急声明，承诺为金融体系和整体经济提供流动性，同时支持商业银行为股票交易商继续发放贷款，保护客户的资金需要。
波特伊拉斯对《财经》记者补充，美国政府并非完全不干预，而是干预程度与香港、日本比起来轻了许多。他指出，美国政府的干预包括：当单支股票跌幅超过一定程度，可以要求停牌；对允许的交易行为做出限制等。
