刘利刚/文

　　7月份中国的新增人民币贷款大跌，社会融资总额也有史以来第一次低于新增人民币贷款。中国的信贷如此大幅下跌，历史上只出现过两次，第一次是2001年“9·11”事件之后，第二次2008年雷曼兄弟倒闭金融危机爆发之时。

　　这次商业银行的放贷步伐出现突然放缓，主要是由于信贷风险上升，银行的避险情绪显著上升。市场也十分担忧这一现象，因为信贷大幅下跌相当于量化紧缩，也意味着金融系统进入快速去杠杆化，这将导致利率上升，也将对实体经济产生较大影响。

　　如果这样的趋势持续，中国境内目前高企的融资成本将难以下滑。事实上，货币政策传导的有效性仍然存在疑问。在央行两次定向降准等宽松措施推出之后，中国境内的市场利率开始出现了下降，但这没有传导并降低企业的融资成本。央行的数据显示，中国企业的加权平均借贷利率在今年上半年为7％左右。而衡量民间融资利率水平的温州指数在过去几个季度也维持在约20％左右的高位。笔者认为，主要有以下三个原因：

　　首先，商业银行担忧中国企业尤其是民营企业的信贷风险的上升，这一点也充分反映在了7月份的信贷大幅下跌上。我们可以通过政府债券与A评级企业债之间的利差来考察银行的风险偏好。从去年6月“钱荒”以来，这一利差出现了明显上升势，其中三年期的利差上升到了650个基点，比去年6月时上升了120个基点， 一年期的利差仍比一年之前高出100个基点。由于中国未来的利率水平存在不确定性，银行也更倾向于进行短期借贷。

　　第二，政府部门和国有企业信贷需求大，对中小企业产生挤出效应，使得它们的信贷需求难得以满足。根据央行的数据，到6月末为止，小微企业的贷款余额占到企业贷款总量的三分之一。与此同时，上半年小微企业的新增贷款占新增企业贷款总额的32.5％，仅比一季度末时上升2个基本点。政府和国有企业还从债券市场获得了大量的融资。中国的债券市场主要是央行发行的债券、政策银行发行的债券、地方政府融资平台所发行的城投债和国有企业发行的企业债券。

　　从2011年至2013年，在新增银行贷款稳步上升的同时，新增债券存量快速翻倍达到了3.82万亿元。尤其需要指出的是，地方政府融资平台发行的城投债同比上升32％，达到上半年末的8170亿元，这也反映出地方政府的融资需求量仍然很大。

　　第三，由于中国的存款利率上限依然存在，这使得银行的贷款利率很难降低。目前，存款利率成为决定银行贷款利率的主要因素，在过去几年中，中国的存款利率也有增无减，因为银行为了吸引存款，不得不推出利率达到5％－6％的理财产品，来与信托产品和互联网金融产品竞争存款。此外，其他的监管要求，例如存贷比和存款准备金的要求，也推高了银行的存款利率水平。在目前中国这种国家主导的银行系统中，商业银行本身的资金成本不断上升，因此，它们也很难降低对企业的贷款利率。

　　短期而言，要降低中国企业融资成本高，央行应尽快全面降低存款准备金率。尽管央行不太愿意进一步放松货币政策，但如果要实现今年7.5％的增长目标，中国必须进一步放松货币政策。长期而言，中国需要推进结构改革来提高金融系统的效率，改革的重点应该在以下几个方面：

　中国银行体系的资产增长速度远远超过股市和债券市场的增长速度，中国应该鼓励资本市场进一步发展来使得企业融资更加多元化。这样一来，大型企业和上市公司可以在债市发债满足长期融资的需求。而一旦银行最大的客户转向债市，银行就需要寻找并转向为中小企业提供服务。

　　中国需要培养新的机构投资者，例如养老基金等，让其帮助深化资本市场。商业银行是中国债券市场的最大投资者，它们持有市场70％的债券。出现这一状况的主要原因是，地方政府管理的社保基金目前仅允许投资银行存款和政府债券。某种程度上，目前银行体系阻碍了中国机构投资者的出现。

　　中国应该鼓励更多民营银行成立，来更好地服务小企业。由于民营银行的资本金较少，因此它们自然将倾向于为小企业提供融资。与此同时，民营银行的发展也将增加市场竞争，进而降低整体的融资成本。近期银监会批准了三个民营银行分别在深圳、天津和温州成立，这也为未来民营银行发展释放出积极的信号。

　　作者为澳新银行大中华区首席经济学家