连接沪港两地股票市场的“沪港通”，终于要来了。

9月22日，香港联交所行政总裁李小加表示，沪港通或于10月启动，预期在推出前两周宣布确切的日期。

此前，香港联合交易所、香港中央结算与上交所、中国结算就沪港股票市场互联互通机制签订四方协议，这为内地投资者投资H股、香港投资者进入A股提供了双向管道。目前上交所及相关机构已经完成两次全网测试，技术层面基本就绪。

沪港通在资本项目下打开双向资本流动的渠道。就人民币国际化而言，将有助于扩大人民币离岸市场，增加境外人民币回流的投资渠道；就资本市场而言，将为两地市场引入活水，并提振A股蓝筹市值。

目前，香港离岸人民币市场接近1万亿元的规模。德意志银行资深策略师刘立男表示，仅靠经常项目下的人民币结算交易，人民币国际化的进程仅能完成10％，90％需要资本项目的进一步开放。

沪港通将两地资本市场连接，未来不排除交易所一体化的趋势。若合并，总市值6.7万亿元，将成为全球第二大股票市场，市值仅次于美国，而交易量为全球第三。这一体量，将是大多数全球性大型基金都无法忽略的。

以沪港通为试点，中国资本项目的开放将会继续推进，速度可能超出预期。李小加近期向香港投资者透露，明年一季度是深港通推出的可行时间点。

摩根大通首席经济学家朱海斌认为，中国资本项目属于半开放的状态，从半开放转向完全开放，会是逐步推进的过程。除了沪港通、深港通等渠道外，资本项目具体管制的细则有可能慢慢简化或放松。

沪港通启动

4月10日，中国证监会和香港证券及期货事务监察委员会发布联合公告称，上交所和港交所将允许两地投资者通过当地券商，买卖规定范围内的对方交易所上市股票。

试点初期，沪股通限于上证180与上证380的成分股，港股通的股票范围是恒生综合大盘股指数、恒生综合中型股指数的成分股。同时在沪港上市的A+H股也包含在二者范围内。

沪港通每日额度的标准，是按照沪、深交易所每日成交额的5％－10％来确定的。沪股通（北向资金）总额度3000亿元人民币，每日130亿元人民币；港股通（南向资金）总额度2500亿元人民币，每日105亿元人民币。

A股和港股市场的投资者结构迥异，或将使得沪港通开放初期，北向资金明显多于南向资金，业界普遍预计最直接受益的是A股蓝筹股。

香港市场上60％以上是机构投资者，其中41％是海外机构，这与A股市场以散户为主的投资者结构不同。

机构投资者在建仓时会考虑股票的流动性是否能支持建仓完毕，因此流动性好的股票价格更高。内地投资者以大量散户为主，更偏重于成长股，这造成小盘股市盈率奇高，最小市值的三分之一股票占到整个市场63％的交易量，而大盘蓝筹股的估值常年在底部徘徊。

A股里一些知名的、市值高的大盘蓝筹标的在H股较为稀缺，这些标的在内地不受追捧，估值偏低，却符合海外基金进行资产配置的需求。

海外基金掌管着数百亿美元的规模，投资几十个国家数千只股票，这一投资模式决定其只会关注各个国家比较透明的、盈利比较稳定的大市值股票。

海外机构投资者看重股息和红利，在A股大盘蓝筹股中可以找到很多股息率在4％－5％的公司，而全球股票平均分红收益率不到2％，这对海外投资者极具吸引力。

此外，A股特有的某些高成长性的股票标的，如医药等，也有望被海外投资者青睐。

对于海外投资者，配置A股也可有效分散组合风险，A股与全球股指回报的相关性最低，仅为23％。根据MSCI公布的数据显示，全球约有1.4万亿美元的资产追踪MSCI新兴市场指数。

目前，制约MSCI将A股纳入指数的两大约束：QFII和RQFII配置额度的局限性，以及资本利得税征收的细则，这两项阻碍将有望在沪港通推进过程中逐渐厘定。

值得注意的是，沪股通买入A股时额度是有限制的，但是资金流出时，额度是没有限制的，这意味着沪港通开通后A股市场震荡的波幅将被放大。

长期来看，与国际资本市场的对接将改善A股市场的生态环境，沪港通将导致A股大盘股和小盘股的估值差异会慢慢缩小。

资金流向分化

沪港通的开通将为A股市场带来长期、持续性的资金来源。

瑞银证券首席策略师陈李认为，从韩国、台湾地区的经验来看，海外投资者在大盘股交易上占25％－30％，有充分定价权，国内投资者主要集中在中小股票上，5亿美元市值以下的小股票上散户交易量达95％，呈现分化的格局。

据瑞银证券测算，截至2015年底，海外投资者持有A股规模上限可达9000亿元人民币；这相当于所有A股流通市值的9％，也约等于国内全部公募基金持股规模的75％。

汇丰晋信基金经理王春对《财经》记者表示，沪港通将海外零利率或者1％、2％的资金引入内地市场，与国内4％、5％的利率之间形成水位差，将加剧内地资本成本的下降。

以往海外资产在中国市场的配置很低，沪港通明显将北向资金的热情唤起。

摩根大通首席经济学家朱海斌称，从接触香港的市场来看，相当一部分海外投资者已经提前布局，QFII额度已基本用完，RQFII审批额度到顶，反应偏正面。

Wind数据显示，4月1日至9月1日，全部15只RQFII规模由41.85亿份增至79.06亿份，净增加88.91％。二季度QFII共计开户68个，远高于一季度的50个，上半年开户数接近2012年全年开户数的120个。

这与南向资金形成鲜明对比。瑞银证券H股策略分析师陆文杰表示，南向资金初期以散户参与为主。港股通开启后的12个－18个月内，预计交易相对清淡，增量资金既不足以推动大盘股的股价，也不足以消除流动性较差的小盘股的估值折让。

过去四个季度以来，QDII基金不断对港股减仓。目前QDII额度已审批的843亿美元中，只使用了100多亿美元，利用率惊人之低，在一定程度上代表了南下投资的意愿不强。

香港证监会要求，港股通的个人投资者需要证券及资金账户超过50万元。

据悉，内地投资者对港股最感兴趣的不是大盘股，也不是稀缺性的股票如博彩业等，而是一些中盘股，在这些增长性较快、行业格局变化十分剧烈的中盘股上，内地投资者拥有信息优势，如新能源、IT、医疗和环保等，这些股票在港股估值较为便宜。

高盛统计的内地和香港的新兴小市值指数显示，两地估值分别为55倍和30倍，港股相对A股折价。

细节有待完善

沪港通预期已非常之高，因技术层面的原因，刚开始时交易量可能不会如想象中那么大，这对港股市场的资金流向产生了一定的负面作用。

首先是交易制度的差异，A股是T+1交易制度，而香港是T+2制度，这意味着在T日卖出的股票，要等到T+2日才能从账户中划给买家。

其次，沪市禁止裸卖空，而海外公募基金对应多个托管行、多家券商，当下指令卖出时，券商并不知道托管行的账户上是否存在这个股票，这就需要海外投资者前一夜将股票从托管行转到券商账户上，增加了很大的交易负担。

沪港通规定，交易环节使用人民币支付，这涉及到两地市场的在岸人民币和离岸人民币的汇率差异，例如香港投资者使用离岸人民币，通过港交所下单买入A股，变成了在岸人民币。沪港两地汇率差通常在3％－4％之间，汇率波动将由买家来承担。

因假期等原因，两地市场还存在交易时间差异，如2013年，两市有23个交易日不能同时交易。港交所行政总裁李小加表示，若内地和香港中一方有假期，沪港通就不会开市。

不仅如此，资本利得税的征收办法仍然未定。中国国家税务总局将针对两地的股息、资本利得等税收出台具体细则，原则是不新增投资成本。

据悉，沪港通的征税办法可能比照QFII制度。目前QFII税收的股息税是直接扣除，而资本利得税还没有彻底的解决方法，大部分机构均预留一部分资金准备交税。

因此，推出初期的10月，海外大型基金需要进行系统建设，并厘清风险和法律问题，未必能够迅速地投资A股，更有可能参与的是一些小规模的、交易灵活的对冲基金。

在沪港通推出之前，海外大型基金想进入国内资本市场，只能通过合格的境外投资者制度，即QFII和RQFII，二者区别是RQFII以人民币定价。

截至2014年7月底，QFII和RQFII持有A股市值的规模约为3500亿元人民币。目前二者加起来的额度占国内资本市场（包括股票和债券）的2％左右。

QFII的审批机制相对并不透明，海外机构投资者通常需要花费至少三个月的时间来获得这个额度。

囿于审批限制，某些可投可不投的海外基金，或者需要重新申请额度的，往往不会去投资A股，沪港通给予了它们二次进场的机会。

德意志银行资深策略师刘立男表示，沪港通在交易和进出市场上的便利性，更适合对冲基金，以及其他更倾向于交易的投资者，QFII更适合以中长期持有为目的的机构。沪港通和QFII互相有局限性，互为补充，未来都会进一步扩容。