□ 史蒂芬·罗奇/文

夏天的最后一天开启了世界两大主要央行——美联储和日本银行的又一个徒劳的决策季。美联储什么都没做，这正是问题所在；日本银行的炼金术师们则抛出另一个无效的非常规政策。

美联储和日本银行所追求的策略与其经济很不幸地脱节了。此外，它们的最新动作更深一步地坐实了货币政策、金融市场和依赖资产的经济之间日益诡谲的传导机制。这一做法导致了2008年－2009年的金融危机，很可能为几年后的又一场危机奠定了基础。

央行行长的武器库里添加了不少新的强大工具，关于这些工具效果的争论，遮掩了经济增长萎靡的严峻现实。日本是明显的例子。其经济增长率在过去四分之一个世纪里一直处于1％的增长轨迹，对一而再、再而三的大规模货币刺激都没有什么反应。

不管采取什么组合——先是ZIRP（20世界90年代末的零政策利率），然后是QQE（2013年日本银行行长黑田东彦实施的定性和量化宽松），现在是NIRP（负利率政策）——日本银行总是雷声大雨点小。自2012年底安倍晋三当选日本首相以来，日本真实GDP年增长率下滑至0.6％——比此前“失去的22年”（1991年－2012年）0.9％的平均年增长率还要低——所谓的“安倍经济学”最大规模刺激已经惨败。

美联储也好不到哪去。自2009年三季度衰退结束以来，美国真实GDP平均只有2.1％。与日本一样，萎靡不振的美国经济复苏基本上对美联储的大规模非常规刺激无动于衷。

尽管经济增长始终疲软，但央行行长们仍认为他们的方针在起作用，因为这些方针完成了他们所说的“任务”。美联储说，美国失业率的大幅下降，就是经济正在靠近美联储所谓的“双重使命”目标之一的表面证据。

与看似稳固的就业增长并存的是产出萎靡，这揭示出了生产率的大幅放缓，也对美国长期增长潜力提出了严重质疑，也反映了成本和通胀压力的不断累积。对事实视而不见的人认为，美联储没有功劳也有苦劳，只有非常规货币工具才能阻挡大衰退演变为又一场大萧条。这与其说是可论证的结论，不如说是一个主观臆断。

政策牵引力对于日本和美国的实体经济基本上没什么显著作用，但资产市场就完全是另一番景象。货币政策将利率压到最低，并大量注入流动性，导致股票和债券暴涨。

两国的新非常规货币政策显然没能解决资产市场和实体经济活动之间的脱节，这反映了资产负债表衰退的严重后果，其中总需求被资产价格泡沫人为拉高，并在泡沫破裂时崩溃，导致过度负债的资产依赖型消费者（美国）和企业（日本）陷入长期萎靡。在此背景下，对零政策利率区间毫无反应并不奇怪。这与20世纪30年代的流动性陷阱惊人地相似，当时央行也是在做“推绳子”这样无济于事的事。

尤其令人沮丧的是，央行行长们拒绝直面现实。日本银行的最新动作表明，他们对金融工程的嗜好一如既往。而美联储再次证明，政策利率正常化再一次被推迟了。央行行长们早已用尽了常规武器，仍目光短浅地着眼于设计新工具，而不是坦白承认他们的旧工具在引起危机方面所起到的毁灭性作用。

金融市场喜欢任何形式的货币宽松，但这绝对有其阴暗面。资产价格全面受到操纵，结果储蓄者受到惩罚，资本成本被抑制，鲁莽的冒险在收入受抑制的环境中得到鼓励。对于急切地需要生产率强化型投资的经济来说，这尤其危险。

此外，在货币极端宽松的时期，有泡沫的资产市场让财政当局不再有行动压力。没有吸取20世纪30年代最有力的教训之一——财政政策是摆脱流动性陷阱的唯一办法——也许是最大的悲剧。央行行长们绝望地想让公众相信他们知道他们在做什么。没有比这更加偏离事实的了。

作者为耶鲁大学教授、摩根士丹利亚洲前主席