8月的上海，清凉温润，黄浦江畔雾霭低沉，这是自2000年以来，上海最凉爽的夏天。

8月21日，在外滩中山路100号金外滩国际广场，中国民生投资股份有限公司（简称“中民投”）揭牌开业，备受瞩目的中民投揭开了神秘的面纱。

中民投从酝酿到成立，用时不足一年，组建过程之迅速，出乎各方预料。这家背靠全国工商联，挂名“国字号”的大型民营投资集团，与18年前应运而生的“同门师兄”中国民生银行的组建情形颇为相似。

1996年，在时任全国工商联主席经叔平的力推下，中国首家由多位民营企业家投资的全国性股份制商业银行诞生。如今，59家民营企业共同发起成立中民投。虽然从筹备开始就备受争议，中民投仍被各方视为民营经济创新发展的又一次大胆尝试。

自诞生之日起，中民投便镌刻着民营资本的烙印，携带者产融资本的逐利基因。未来它有望撬动数以万亿级的金融资源，为民营企业开启资本市场各类金融产品和融资渠道。

中民投将采用集团公司和若干家标准化子公司的两级管理模式，子公司作为投资运作的基础平台，将从产能过剩行业的整合并购入手，试图通过五年至七年的发展，构建一个横跨实业和金融的产融平台。这一大胆构想，亦引起业界争议不断。

与其他产业投资集团最大的不同在于，中民投将整合和利用金融资源和产品，通过重塑企业的资产负债表，来推进产业整合。

中民投计划成立九家标准化的子公司。其中，中民新能源为运作平台，推进国内光伏电站的投资和整合，消化过剩的光伏制造产能，相关投资收购已经实质性启动。钢铁行业计划成立中民矿业物流，并组建民营钢铁联盟，推进民营钢企之间的整合并购等等。

中民投开业前夕，中民投董事长董文标两度接受《财经》记者采访，谈话间毫不掩饰自己的雄心壮志。

但对于中民投选择过剩行业进行产能整合的做法，业界颇多质疑。其整合成功的关键在于如何找到盈利的结合点。中国钢铁工业协会常务副秘书长李新创认为，中民投参与钢铁行业整合需要跨过四道难关：史上最为严格的环保标准、庞大的资金需求、高端人才技术团队以及复杂的地方政府和企业家利益，整合远比想象的难得多。

在董文标眼里，起步之初的中民投形似摩根。在20世纪初期极具商业冒险和投机精神的年代，摩根家族缔造了美国金融、产业神话。如今的中民投，能否书写摩根的传奇？

经营传统商业银行与驾驭产融集团有着本质的不同，以董文标、李怀珍为核心的高管层能否借此实现转身？

从国际经验看，GE（通用电器集团）被视为产融结合成功经典范例。反观国内，产业、金融几经分合，有中信集团的正面样本，也不乏“德隆系”的负面典型，2008年以来，产业资本向金融业渗透显著提速，新一轮产融结合呈现升温之势。

产融结合是一把“双刃剑”，它突出表现在产业、金融组织的相互投资。国务院研究发展中心金融所副所长巴曙松曾在《财经》撰文称，中国整个金融体系依然处于市场化的过程之中，大型企业产融结合一定要合法、合规经营，不能因为企业产业发展的需要，而违反金融监管的要求，更不能通过非法的关联交易为股东谋取利益。

500亿产融资本

8月21日上午，金外滩国际广场23层中民投总部会客厅，各路来宾相谈甚欢，董文标兴致勃勃地指着墙上刚刚冲洗悬挂的相框说，“这是五天前中民投济州岛会议的全家福”。照片中，董文标前排剧中就座，三排近50名公司中高层人员逐一排开，右臂竖立，拳头紧握，面带微笑，精气神十足。

现场一位佩戴黑色墨镜，身着红色Ｔ恤、白色长裤，装扮简约时尚的标志性人物——史玉柱正在会客厅另一角与人细声交谈，就在今年4月的一个傍晚，他的一则微博，揭开了中民投的筹备内幕。

4月17日，中民投在北京召开创立大会，公司正式成立，全称中国民生投资股份有限公司，5月9日在上海完成工商注册，注册资本金500亿元，由全国工商联牵头，59家国内民营企业共同发起成立，注册资本实际到位约350亿元。

在中国经济体制改革的关键时点，中民投应运而生，立即引发了市场高度关注。从酝酿到最终成立，中民投背后的确有着非同寻常的故事。

2012年11月“十八大”之后，全国工商联也完成换届，新一轮经济、政治改革大幕随之开启，民营经济发展再次迎来历史性的机遇，全国工商联部分企业家副主席提议仿照当年成立民生银行，成立一家民营投资公司，当年8月，提议进入研究和讨论层面。

至今年3月全国“两会”，公司进入筹备成立阶段，全国工商联专门向国务院分管副总理和李克强总理分别汇报筹备进展。据悉，国务院层面认为其有利于引领民营经济转型和中国经济经济结构调整，便特事特办，特批了“国字头”称号。

筹备初期，公司曾经考虑命名为中国民营投资股份有限公司，后因“民营”一词过于中国特色，且英文翻译不准确，随后放弃。董文标戏言，民生银行是全国工商联的长子，已经20岁成人，中民投是工商联的“小儿子”，对于孩子，应该更宽容一些。

回溯至1993年，时任全国工商联主席经叔平数次向国务院打报告，多番努力后，国内第一家民营股份制商业银行于1996年成立。

董文标回忆，当时民营资本非常脆弱，民生银行注册资本金从设想的50亿元，一降再降，连15亿元都未能募集到位，最终定格在13.8亿元。

18年后，中民投500亿元注册资本的募集仅用时一个多月，民营企业家参与热情空前。今年7月，董文标等企业家陪同高层外访中亚，部分中西部的民营企业家仍寻求参股的可能。两个不同的历史时点，两家性质迥异的机构，恰恰是中国民营经济30年改革发展的缩影。

中民投公司股权结构最显著的特征是持股分散，并引入公司高管股权激励制度，其好处和隐患均十分明显。

中民投由59家股东发起设立，每家均平持股不足2％，其中不乏苏宁电器、亿达控股、泛海建设、巨人集团、红豆股份、宗申集团等国内知名的民营企业。

中民投制定的规模庞大、力度空前的管理层股权激励计划，是企业家个人财富增值的新渠道。从国际经验看，一家公司通常会将15％－20％的股份作为员工持股计划。中民投董事会接受了董文标的提议，将管理层持股数量缩减到总股本的8％。

据悉，全国工商联也赞成这一高管股权激励计划，按照股权激励方案，未来中民投将有超过20％的员工享有股权激励，涵盖公司高管以及部门正职、副职。

在实施过程中，中民投采取了比较巧妙的制度安排。享受股权激励计划的公司中高层并不需要拿出现金，而是由民生加银发行资产管理计划，以该笔资金出资成立有限合伙投资管理公司，代为持有股份，当公司在年底分红时，享受股权激励员工的分红资金用于偿还前述资管计划的本金和利息，待若干年偿还完毕后，便可转为对公司的股权。

随着公司揭牌，中民投高管团队也最终落定，董文标出任董事局主席，原民生银行监事会副主席李怀珍出任总裁，亿达集团董事长孙荫环、泛海建设董事长卢志强、巨人网络史玉柱、韩亚金融集团副社长李银珩分别出任董事局副主席。

押注过剩产能行业

8月16日，中民投挂牌前夕，公司第一届董事局办公会第三次会议在韩国济州岛举行，明确了中民投产融控股集团的整体战略，公司管理架构和业务模式浮出水面。

中民投总裁李怀珍介绍，中民投选择了构建强有力的总公司、专业化的子公司的组织模式。组建过程中，筹备组曾研究了国内外集团控股公司的各类模式，包括日本商社、JP摩根和国内一些著名公司等。

据悉，中民投总公司以做精为主线，重点是战略管控、整体把握，人数会比较少，但是管控会较为有力；业务都放在子公司，通过整体战略的把控，子公司充分体现总公司的战略，发挥独立市场主体的作用。

这种双层的公司管理架构，其成败的关键在于总公司和子公司要构建科学、有效的管控体系和风险隔离。李怀珍坦言：“管得太死不行，太松也不行，要靠文化、现代企业制度来管控。”

中民投计划设立九大标准化的子公司，分别是中民新能源、中民钢铁联盟、中民矿业物流、中民嘉业、中民物业、中民国际通航、中民国际、中民资本、中民欧洲资本。第一家批五到六家子公司相继成立，中民国际通航和中民新能源的相关业务，已率先启动。

选择过剩产能行业整合，是中民投业务的切入点，未来构建产业板块和金融板块相互依托、国内和国外业务有效互动。产业投资作为财务投资，金融投资为战略投资，经过5年－7年的发展，形成产融结合的金控集团。

纵观国内产业发展的总体格局，中国目前正面临最为严峻的产业转型重任。部分行业供过于求的矛盾极为突出，传统制造业产能普遍过剩。近日，工信部发布了第二批2014年工业行业淘汰落后产能和过剩产能的名单，这进一步凸显了化解过剩产能的决心。

以钢铁行业为例，截至2014年上半年，全行业已经连续11个季度亏损，产能利用率不足80％。中国钢铁工业协会常务副秘书长李新创断言，这是中国钢铁行业面临改革开放以来最艰难的时期。

在外界看来，中民投另辟蹊径，选择产能过剩产业为切入点，可能最终吃力不讨好，不但挣不了钱，反而自己栽进去。对此，董文标不以为然：“这是富矿，也是一个窗口期，很多人还没有发现他的价值。”

根据设想，中民投将通过设立中民钢铁联盟、中民矿业物流两个平台，打造民营钢铁行业的联合体，联合十几家民营钢铁企业成立中民矿业物流集团，降低铁矿石成本，改善钢铁企业的应收账款周转率和资产流动性水平，以此整合民营钢铁行业。

中国钢铁行业民营企业占据半壁江山，相比国有钢铁企业，民企在技术、环保、规模等层面都较为落后。李新创认为，中国钢行业经历数量的粗放扩张后，现在到质量提升的关键时期，中民投参与钢铁行业整合，需要对行业特殊性有充分的认识和了解，若想成功，需要跨过四道难关。

四道难关，道道致命。以环保达标来说，明年1月1日，新环保法将开始实施，其标准之高、惩罚之格均属史无前例，目前民营钢铁保护投入标准，与新要求相去甚远，增加投资，意味着企业经营亏损再度放大。再如钢铁行业所牵涉各种利益关系错综复杂，涉及地方税收、就业和社会稳定等敏感环节，整合并购往往因此无果而终。

据了解，中民投筹备期间，曾极力邀复星集团入股，尤其在钢铁行业整合领域，对方曾进行过深入探讨，但复星最终选择放弃，放弃的原因是不看好中民投过剩产业整合的总体思路。

产业整合是中国经济发展绕不开的难题，但如何平衡各方利益，寻找最优路径，亦并非易事。

一位长期参与钢铁行业政策制定和设计的人士表示，钢铁行业的整合强调强强联合，至少也应该是强弱联合，但是中民投提出的思路是弱弱联合，那更没有竞争优势了。他反问道：管理弱、人才弱、技术弱、环保常年不达标、经营不规范，弱弱联合如何提升竞争力？

对上述中民投钢铁行业整合的宏大设想，董文标则表示：“我非常有信心。”

产业整合新思维

其实，中民投过剩行业产能整合的思路也不尽相同，如果说钢铁行业是侧重存量整合的话，那么光伏行业则是存量整合和增量投资两者并重。

近几年，光伏产业随着本轮国际金融危机迅速扩张，被喻为未来能源革命的发动机。

中国光伏制造快速发展，逐步形成了晶硅、硅锭硅片、电池片和组件等完整的产品制造体系，但是由于市场过度依赖外需，技术水平偏弱，就地转化不足，行业产能过剩严重，企业普遍经营困难。

国内光伏制造产业发展迅猛，但是光伏发电产业却发展缓慢，直到去年下半年，国内光伏电站才掀起了一轮扩张、投建热潮。中电联的统计数据显示，截至2014年上半年，全国新增光伏发电并网容量330万千瓦，比去年同期增长约100％。

国内光伏电站的投资建设主体主要有几大类：光伏制造企业、五大电力集团和部分民营企业，光伏电站建设属于资本、技术密集型行业，平均每百万千瓦，需要投入资金约70亿元，而民营电站大多装机容量小、地区分布分散零散，盈利状况不佳。

不过，光伏发电行业由于技术瓶颈尚未突破，整个行业享受着很高的上网电价财政补贴。按照新能源光源区确定电价，0.95元到1元每千瓦时，政府补贴0.42元每千瓦时。高额的财政补贴，是支撑整个行业商业可持续最核心的因素。

提升自身的效率，降低成本，就意味着能够获得可观的商业利益。中民投为何瞄准光伏行业的投资机会？董文标的答案是：中民新能源的优势恰恰在于极低的融资成本和新技术优势，在成本控制方面占据绝对优势。

中民投第一批子公司中，中民新能源是较早设立的一家，注册资本金80亿元。公司计划以整合、运营光伏发电项目为切入点，推进能源行业转型，成立大型的清洁能源供应商。在光伏行业的产业链上，中民投选择了电站建设，不会涉足光伏制造。今年计划装机容量预计达到300万到500万千瓦。截至今年6月末，中国光伏发电的装机总容量约为2000万千瓦。

在具体操作过程中，中民新能源两条腿走路，一方面收购、整合小的光伏电站，另一方面大规模投资建设新电站。在具体操作过程中，将会引入产业链分拆的理念，组建三个专业化的子公司，分别为光伏组件采购、电站建设、设备运营维护三个子公司。董文标将此称之为产业链分拆整合的金融思维，在传统业务基础上建立新的商业模式。

经过业务细分后，像组建后采购和设备运营维护这两大专业的子公司是轻资产公司，而电站建设是重资产公司，重资产公司可以在一开始投资建设阶段，引入产业基金等股权投资基金，并撬动商业银行信用。事实上，在近几年光伏行业遭遇寒冬后，有些银行，特别是国开行大幅度增加了对光伏行业的信贷支持。

目前的光伏电站建设成本普遍较高，融资方式高度依赖银行贷款，随着近几年信贷逐渐收紧，融资成本不断攀高。董文标表示，中民新能源的融资成本绝对不能超过年化5％。在目前金融环境下，这是几乎难于完成的目标，银行家出身的董文标何以有这样的把握，仍有待业界观察。

董文标还提出了一个大胆的设想：经过近七年左右的努力，光伏发电成本每年平均下降7％－8％，光伏上网电价最终和煤电价格持平。

一个光伏行业广为人知的基本事实是，受光源持续性影响，电力稳定性差，而光伏发电蓄电池的技术瓶颈始终未能突破，电网企业并不愿意在电力调配的高峰时段，优先调配光伏电力，这一问题的解决，还有待于光伏发电设备和蓄电池技术的革新。

在董文标看来，这并不是难题，中民投将依靠雄厚的资本和强大的研发团队，深度参与产业技术革新尝试。

在董文标筹备设立中民投期间，《财经》记者多次对话董文标，印象最深刻的细节，便是董文标试图将传统金融理念、资本运作手段与产业整合进行高度融合。这也是中民投成败的关键，是中民投与普通产业投资基金和投资机构的最大不同。

在产业投资领域，中民投未来计划成立500人的首席金融官团队，这些金融官将被分别派至中民投所投企业，他们将扮演“财务战略医生”的角色，帮助打开企业的资产负债表，给企业提供优化财务结构，降低融资成本的方案和建议，甚至帮助企业推进产业链分拆整合，提高企业整体效率。中民投作为财务投资者，将分享因此所产生的增长红利。

根据中民投的战略定位，光伏、钢铁领域的产业链分拆整合的金融思维，也将贯穿至中民投整合产业投资的所有领域。

亿达集团董事长、中民投董事局常务副主席孙荫环在开业当天坦承，产业类企业家的能量是有限的，到一定阶段需要依靠金融，董文标一开始就为中民投植入了金融的基因，运用金融的手段做实业，它所产生的能量将远远超过实业企业简单的联合。

据悉，全国工商联的民营企业家一致推荐董文标出任中民投董事长，大家看中他侵淫银行业近30年的专业履历，这是其他企业家所不具备的特质。

未来金控愿景

对于董文标来说，相比民生银行，中民投是一个更具成长性的大舞台。

民生银行在过去18年发展过程中，一直在主动寻求金融业多元化经营的可能，探路混业经营的可能性，先后控股民生加银基金管理有限公司和民生金融租赁有限公司。但是为满足中国金融、实业严格分离监管要求，以及金融业分业监管、分业经营的现实，这种尝试屡屡受限。

8月16日，中民投挂牌开业前夕，公司董事局主席办公会会议首度公开披露中民投的金融控股集团目标。21日当天，董文标再度明确表示，中民投未来是“产业集团+金融集团”结合的产融结合的业务模式

目前来看，中民投成为金控集团虽然只是愿景，但在董文标心目中，金控路径已经非常清晰，这条路径也是其在民生银行多年来无法实现的夙愿。未来金控集团的目标是以国际业务为重点，成为比肩高盛、瑞银、摩根士丹利等的国际一流投行。

当年的民生银行，曾引入西方成熟的公司治理模式，推行事业部改革，尝试“商业银行+投资银行”的业务模式，但是效果并不理想。

据了解，在中民投筹备成立初期，相关各方层面曾认真考虑将民生银行整体转入中民投，但是这样的提议很快就被否定。

银行牌照在中国是稀缺资源，产业资本通过各种渠道纷纷尝试涉足银行业，在沪深两市2500多家上市公司中，16家上市银行净利润总额占据上市公司利润总额的半壁江山。随着利率市场化的加速推进，银行业将经历大规模调整和洗牌势在必行。在董文标看来，目前并不是进军国内传统银行业最好的时机。

国内金融股权的投资仅仅是中民投金融战略的一部分，中民投有着更大的野心，那就是在国际金融市场占据一席之地。董文标表示，中民投的投行概念并不是传统意义的投行概念，不只是提供证券发行承销、或者某种交易安排，而是依托机制和体制优势，组建一个具有资金、技术、法律、业务、市场等层面的综合服务平台。

根据中民投公司的架构，中民投集团公司之下会设立子公司中民资本，它将专注于金融股权的投资，中民资本也将成为中民投金融控股集团目标实现的核心平台。与此同时，中民国际（香港）、中民欧洲资本也是中民投国际化的两个重要平台子公司，将辅助中民资本在海外开展投资、并购和产业整合。

中民投香港平台搭建的进度快于欧洲平台。相关媒体报道称，中民投已经在香港收购了一家名为Piper Jaffray的美资投行。同时，已着手筹备中民投香港分支机构，计划于近期向香港证监会申请牌照。

今年6月，国务院总理李克强访问英国期间，中民投决定向英国投资15亿美元，在伦敦设立该公司的欧洲区总部，投资金融服务、海洋工程、新能源和环保等多个领域。按照这一战略布局，中民投已经在欧洲物色潜在的收购对象。

据悉，中民投基本确定境外金融股权收购的领域，其中优先选择保险公司，其次则是基金公司、资产管理公司和高端私人银行。

中民投的民营企业家股东同样认为，中民投的终极目标是成为金控集团，这是他们根本无法靠单打独斗实现的目标。随着中国经济金融体制的市场化改革加速推进，民营经济的重要性将进一步提升，中国民营资本控股的金融、实业平台，将大有可为。

从国内外产业、金融发展历程看，产业和金融的结合被称之为产融结合，董文标曾将中民投比喻为20世纪30年代之前的美国摩根财团。摩根从投资和信贷业务起家，后向钢铁、铁路及公用事业等产业渗透，到1930年他所控制的大银行、大企业的资产总额占当时美国八大财团的50％以上，被誉为“银行家的银行家”，成为世界上最可畏的金融机构。

探路产融结合

在描述中民投的独特性时，产融结合出现的频率最高，但其实施难度和挑战，也颇受业界关注。

从国际上看，产融结合先后经历了“融合-分离-再融合”，两者几经分合，这与经济和金融危机周期性高度吻合。中国改革开放以来，也曾出现了产融结合的热潮，1997年亚洲金融危机后，产业、金融经历了一次彻底的大分离。

近几年来，产融结合持续升温。当前，产融结合的主要模式是产业投资金融，尤其是部分大型国企、央企通过设立财务公司，参股或者控股金融机构涉足金融业。此外，招商局集团、中信集团以及民营的复星集团等的发展也加快了产融结合的步伐。

产融结合是指产业与金融业在经济运行中，为了共同的发展目标和整体效益通过参股、持股、控股和人事参与等方式而进行的内在结合或融合。中国产融结合的法律框架并不健全，产业监管部门和金融监管部门沟通不畅，缺乏高效的协调，一些企业曾在一味地追逐利润的道路上发展失控，例如德隆集团，忽视实业，过分追求财富扩张和资本运作，放大了经营风险。

从趋势上看，产融结合既可以为企业集团和产业经济发展带来诸如培育企业集团核心竞争力、提高企业投融资效率、创造协同价值以及公司治理效应等诸多效益，也可能带来一定的风险。因此在产业资本和金融资本之间建立“防火墙”是必不可少的环节。

在全球，产融结合是企业做大做强的一条有效路径，全球500强企业中，有80％以上进行了产业资本与金融资本结合的经营行为。如GE（通用电器集团），其产融结合的成功就得益于在制造业形成的规模经济和竞争优势。GE金融业务高速发展的根本原因，是其内部产业和金融的有机结合，相互依存，相得益彰。GE的金融业务范围虽广，但基本上属于其集团企业产业链的相关延伸领域。另一方面，GE金融业务利用制造业基础获得AAA最高信用评级，又利用这一评级实现低成本融资，为产业发展提供现金流。

近期，董文标对中民投产业融合的定位日渐清晰，在开业仪式当天，他首度明确向外界提出了这一理念。从尝试产融结合的企业主体来说，产融结合成败关键在于有效的集团内部法人治理结构和风险管控，以及金融与产业部分资源合理科学配置等。

为此，中民投在内部风险防控方面做了针对性布防。李怀珍将中民投风险防控的模式形象地比喻为一场足球比赛，我们有前场、中场、后场，需要进攻大家都进攻，要防守，大家都要防守。进攻防守，同进同退。

具体来看，中民投公司在前台、经营层、董事会、投资委员会、治理结构等层面就设置了多重屏障。在业务操作层面，至少有四道防线。

第一道是业务部门的风险评估团队所进行的尽职调查；

第二道是，专业化的投资机构协助中民投参与尽职调查，从宏观、行业、项目本身评估投资风险。

第三道防线是公司中后台，有风险合规部门对每一个决策投资项目进行风险合规评估。

第四道防线是审计部门，定期举行严格的内部审计。

为防范股东层面的关联风险，中民投还在董事会层面设置了关联交易委员会。李怀珍解释道，公司按照上市公司基本规则要求自己。在业务拓展期间，可能会存在中民投与其股东合作开展业务的可能，如果产生合作关系，将交由公司关联交易委员会审核这笔交易是否可行、是否合规，以此严格防范关联交易风险的产生。

从产业投资入手，最终谋求金融控股集团，这是中民投59家股东的共同理想，虽然其实施过程仍然充满变数。逐利是资本的天性，中民投也将成为股东们财富增值的新平台和新通道。细数中国当下正在尝试产融结合的企业集团，中民投是为数不多非政府推动，而是企业家自发选择的联盟。

一位国资委长期研究产融结合官员表示，投资金融业容易，但整合好并非易事，金融业务的经营文化和管理要求与企业集团的产业部分有较大差异，整合中既要注意集团企业文化的共性，对金融业务有适当驾驭力，也要充分照顾金融的个性。

当前，中国正处在金融业全面改革和放松管制的关键阶段，利率市场化改革加速推进，由此带来的金融市场变革和产品创新正在加速涌现，传统金融行业，尤其是银行业正在吸引各种产业资本纷纷涌入，这从去年金融业放宽准入、首批民营银行获批可见一斑。

产融结合的根本在于牢固的产业根基，产业领域形成成熟的商业模式和稳定的盈利来源、并做到领先同业。离开实业主体开办金融业，好比是空中楼阁，不仅会拖垮实业，而且会使得整个企业集团因为金融投资失败而深陷其中。在各方力推中民投成立之际，这些历史教训和忠告，显然也是无法忽视的重要因素。

本刊实习生王循对此文亦有贡献